摘要

融资租赁在优化资源配置、服务中小企业融资、促进经济转型升级等方面发挥着重要作用。自2018年行业从严监管以来，融资租赁企业（资产）国内上市出现“断流”，随之行业规模及增速出现明显放缓。基于融资租赁对实体经济的重要作用以及行业规范化、专业化发展趋势，融资租赁企业国内上市仍有望“破冰”。本文主要探讨融资租赁企业上市合规要点以及上市路径、方式、模式等，为融资租赁企业上市及规范运作提供参考。

一、融资租赁行业现状

（一）全球融资租赁市场格局

根据Solifi集团发布的《2022年全球租赁报告》，2020年全球融资租赁新增业务量为13381.9亿美元，同比2019年的13623.8亿美元下降1.78%。从全球融资租赁格局来看，北美、欧洲和亚洲是全球最主要的融资租赁市场，三个地区新增业务量占全球新增业务量的96.5%以上。2020年，受疫情及经济增速放缓等因素影响，北美地区的新增业务量下降6.7%，欧洲地区下降7.5%。而得益于中国、中国台湾以及韩国等地区市场的增长，亚洲地区实现增长13.0%。

表 1 2020年全球融资租赁市场格局

（二）我国融资租赁市场地位

中国是全球第二大融资租赁市场，2020年中国融资租赁新增业务量3002.1亿美元，同比增长11.94%，新增业务量仅次于美国的4403.80亿美元，占全球新增业务量的22.40%。

截至2021年6月末，全国融资租赁企业数量约为12159 家，较2020年末略有增加；行业注册资金约合 33259亿元，较上年末增长1.19% ；全国融资租赁合同余额约为63030亿元人民币，较2020年末下降3.1%。

表 2 2020年融资租赁新增业务量前十国家

备注：市场渗透率=年新增业务量/固定资产投资（剔除房地产）

虽然我国融资租赁新增业务量处于全球领先地位，但与发达国家相比，我国融资租赁市场仍处于发展初期。从市场渗透率来看，欧美等发达国家融资租赁行业的市场渗透率大约在15%左右，是除银行信贷以外的第二大融资方式，租赁行业较为发达美国、加拿大，其融资租赁市场渗透率分别达到22%和42%。而我国融资租赁渗透率仅为9.4%。从融资租赁GDP渗透率（年新增业务量/国内生产总值）来看，2020年我国融资租赁GDP渗透率为2.02，排名全球第18位，低于瑞典、英国、美国等国家和地区。对比国际先进租赁市场，我国的融资租赁行业仍然具备较大的发展空间。

表 3 2020年融资租赁GDP渗透率排名

二、我国融资租赁企业（资产）上市分析

（一）融资租赁企业（资产）上市概况

融资租赁属于资金密集型行业，必须大量依靠外部资金来支撑业务发展，与银行等金融机构不同，融资租赁企业无法进入银行间市场进行同业拆借，融资渠道相对比较狭窄，同时融资成本也相对较高，因此寻求上市是融资租赁企业拓宽融资渠道的重要手段。上市后，融资租赁公司一方面可通过定向增发等股权融资的方式，增加公司资本金；另一方面，通过上市公司可进一步增加债权融资的机会，如可转债、可交换债券等。

截至2021年2月，共有431家上市公司参与设立497家融资租赁公司，包括60家上市公司设立51家金融租赁公司，另有22家融资租赁公司直接上市。根据2019年年报显示，截至2019年底直接上市的融资租赁公司总资产合计12231.71亿元，净资产合计1784.24亿元。其中，总资产超2000亿元的有3家，分别是渤海租赁股份有限公司、国银金融租赁股份有限公司和远东宏信有限公司，这3家融资租赁公司净资产均超过200亿元。

表 4 融资租赁公司上市现状（单位：亿元）

（二）融资租赁企业（资产）上市模式选择

1.上市方式

一般情况下，企业实现资本市场的上市运作主要存在两种方式，即首次公开发行股票（以下简称“IPO”）与重组上市（以下简称“借壳上市”）。截至2019年，直接上市的23家融资租赁公司中，仅渤海租赁与恒嘉租赁分别于2011年与2016年通过借壳实现上市，其余21家融资租赁公司均通过IPO直接上市。

表 5 IPO与借壳上市要求对照表

目前，23家公司中多数公司选择IPO上市的原因主要系，相比于直接上市，虽然借壳上市往往成功性更高，但往往会面临壳资源的风险问题，对公司后续经营产生负面影响。同时，具备一定质量的“壳”资源，如具备一定盈利能力和重组的可塑性，往往会面临较高的成本问题。

因此，建议融资租赁公司选取IPO进行上市，相较于借壳上市，IPO的操作方式直接成本较小、在首次发行时往往可获得较高溢价、股权稀释比例较低、上市操作过程明确。

2.上市地点与板块

23家融资租赁公司直接上市中，2家在沪深主板上市，为渤海租赁（SH，000415）、江苏租赁（SH，600901），其中江苏租赁为金融租赁企业；新三板上市公司6家；港股上市公司15家。融资租赁公司可选择的上市路径主要包括主板、港股、新三板、北交所。

（1）主板上市

在国内审核制的情况下，可持续发展能力是监管层评判公司能否上市的重要因素。而融资租赁因为行业特色，没有长期持有的资产，融资租赁公司的业务以三五年为主，期限一旦结束，持续盈利能力将被质疑。此外，资金来源的稳定性也是制约融资租赁公司可持续发展的重要因素。融资租赁业务主要靠资金支持业务发展，相比金融租赁，融资租赁融资范围更为狭窄，一旦融资无法跟上业务，业务就会处于停滞状态，仅靠股东的注册资本提供现金流是不足的，因此大多数融资租赁公司往往难以在主板上市。

渤海租赁与江苏租赁成功上市主板，主要系两个公司均为厂商系融资租赁形式，在提供融资租赁的同时，也提供经营租赁与资产销售等业务，因此业务具有一定的可持续发展能力。以渤海租赁为例，2020年，渤海租赁飞机销售、租赁金额分别为57.86亿元与162.70亿元，集装箱销售、集装箱租赁金额分别为7.61亿元42.04亿元。

表 6 主板上市要求

（2）港股上市

自2011年3月30日远东宏信在香港挂牌上市开始，融资租赁企业开始赴港上市，目前融资租赁在港股直接上市的公司有14家。2018年以来，紫元元(8223.HK)、友联租赁(1563.HK)、海通恒信(1905.HK)等7家融资租赁公司相继在港股上市。

相比主板，港交所对公司所披露的任何数据，均需有依据，监管方面更为严格，且融资租赁公司估值普遍不高。但港股上市的条件较为宽松，上市速度优于主板，因此国内大多数融资租赁公司仍选择港股上市。

表 7 港股上市基本条件

从财务数据来看，综合类融资租赁公司往往资产规模、营收以及净资产收益率表现更为优异，如远东宏信与海通恒信业务涵盖产业、融资租赁等多个领域，其财务数据表现较单一的友联租赁更为优秀。

表 8 港股租赁公司上市财务数据对比

（3）新三板上市

新三板上市方面，新三板公司上市的要求远低于主板上市，2015年后，暂无融资租赁公司登陆新三板。且2020年，新三板整体融资（含IPO、增发等）337.55亿元，相比主板，主板仅IPO融资高达1392.7亿元，新三板融资能力略显不足。

表 9 新三板上市要求

（三）融资租赁上市资产选择

融资租赁公司上市资产可大致分为两种情况，第一种以纯融资租赁资产上市，第二种，参照远东宏信模式，以“产业+融资租赁”形式上市。

第一种模式，仅以融资租赁资产上市，上市公司业务以融资租赁为主。该种模式下，可能会导致公司盈利点较为单一，以靠利差为主获取收益，公司的盈利能力容易受经济周期的影响，进而导致营收呈现不稳定的状况，降低公司自身估值。

如果仅仅只是和银行一样做“类信贷”业务，融资租赁企业的投资价值比较有限，因此远东宏信此类大型融资租赁公司往往会倾向于第二种模式。融资租赁公司可通过内部发展产业，以“产业+融资租赁”上市，通过内部融资租赁和产业协同的模式，在利差收益降低的同时，产业收入可反哺金融，有效避免营收波动的情况。同时，通过内部产业发展，公司在此类产业领域的专业性会大大提升，自身核心竞争力进一步加强，有利于降低公司业务经营风险，提升上市公司估值。

案例：远东宏信

以“金融+产业”为上市主体的远东宏信，通过大力布局产业，推动公司整体业绩稳步上升，保证了公司估值的稳定增长。上市前，远东宏信将业务细分为各个行业，主要涉及医疗、教育、基建、航运等，当时公司业务仍以融资租赁为主，产业业务仍处于布局阶段。

表 10 上市前远东宏信业务结构（单位：千美元，%）

经过多年发展，医疗、建设、教育构成了远东宏信三大产业主体，营收分别为29.12亿元、23.62 亿元、2.35 亿元，分别占比45%、36%、4%。同时，远东宏信以融资租赁业务为出发点，逐渐增大非融资租赁业务比例，包括投资业务、经营业务租赁、咨询业务以及其他业务，已成功向多行业发展。

近五年，公司营收与净利润复合增长率分别为17.9%、13.0%。其中，截至2020年，产业运营分部营收88.11亿元，同比增长35.12%，且近四年年保持稳步增长。2017-2020年，远东宏信产业营收占比分别为17.23%，17.68%，24.21%，30.21%。相比之下，2020年金融及咨询分部营收为203.58亿元，同比减少0.28%。从财务数据分析，2020年公司营收上升主要为产业的快速发展所致，产业的成长一定程度上对公司营收的稳定性提供了支持，避免了金融业务营收波动造成的影响。保证了公司业绩的稳定性，避免了单一业务多带来的风险，提高了公司的估值。

三、融资租赁企业（资产）上市运作建议

（一）加快业务合规性整改

2018年5月，商务部发布的《关于融资租赁公司、商业保理公司和典当行管理职责调整有关事宜的通知》，将制定融资租赁公司、商业保理公司、典当行业务经营和监管规则职责划给银保监会。这标志着，融资租赁公司正式进入银保监会统一监管时代，从严监管时代开启。“名租实借、违规为地方政府平台公益性资产提供融资租赁业务、跨区域开展融资租赁业务、违规放大杠杆”等问题成为监管重点。

2020年5月，银保监会发布《融资租赁公司监督管理暂行办法》，《暂行办法》细化了对租赁资产比重、杠杆倍数、固定收益类证券投资和集中度管理的指标要求，如要求“融资租赁公司的风险资产总额不得超过净资产的8倍”，杠杆水平较高的融资租赁公司将面临资本补充或压降业务规模的压力。集中度方面，在明确单一客户、集团客户融资集中度后，部分融资租赁公司将面临业务整改或者资本补充压力。

表 11 融资租赁企业核心监管指标

2021年12月，央行发布《地方金融监督管理条例（草案征求意见稿）》，将融资租赁归类为类金融机构，要求原则上不得跨省级行政区域开展业务。如北京市金融监管局发布《北京市融资租赁公司监督管理办法（征求意见稿）》。对于融资租赁公司在京设立分支机构，征求意见稿提出，应当具备注缴不低于5亿元且最近2个会计年度连续盈利等5项条件，同时亦明确“应当向分支机构拨付不少于5000万元人民币的营运资金”，提高了融资租赁企业开展业务成本。

拟上市融资租赁企业需要加快业务合规性整改，围绕银保监会融资租赁监管体系要求和地方金融监管要求，不断提升业务合规性，保障企业正常上市。

（二）完善上市资产结构

为满足证监会对业绩稳定性要求，建议融资租赁公司围绕融资租赁资产，通过“融资租赁资产+产业资产”打包，构建多元化上市资产包。在融资租赁业务发展进入低迷期时，产业收入可进行反哺，有效避免业绩波动。目前，国内融资租赁业务主要以售后回租为主，业务模式和收入结构都较为单一。企业盈利主要靠利息差，与国际上经营性租赁收入、财务咨询收入等多元化收入相比，收入结构较为单一，业务持续性存疑。通过构建多元化上市资产包，一方面可以破除财务指标限制，同时，通过拓展产业业务，可以提高企业对产业认识，与融资租赁形成业务互补，有利于降低公司业务经营风险，提高企业核心竞争力，提升拟上市公司估值。

（三）先港股再谋求A股上市

在A股上市门槛比较高且融资租赁规范化监管背景下，在港H股上市是目前融资租赁公司的优先选择，港股上市一方面有助于提前利用全球资本市场获取融资，扩大自身融资渠道，另一方面有助于公司在世界范围内开展业务，进一步提升自身营收。考虑到A股融资优势及知名度优势，待未来A股上市通道开启后，可以回A股或两地同时上市，不影响企业融资发展。如2021年包括新天绿能、国联证券、重庆银行、中金公司、德利股份、君实生物、康希诺、中芯国际等多家港股回A股上市。

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