债券投资的两者组合投资法是(债券组合投资方案设计)

债券市场似乎正在上演疯狂的一幕。

前几天抄底杀进去的，已经埋到脖子，现在的抛盘里，可能已经有此前抄底的止损盘了，债券市场出现典型的多杀多行情。

也就是说，债券市场目前没有纯正的多头，只有空头和潜在的空头。

存单和十债均已超过MLF利率

12月13日，债券市场的下跌仍然在继续。

一年期存单上行超过10BP，超AAA存单收益已经高于2.75%，而10年期国债早已在2.75%上方，目前在2.9%的位置。

如果一年期MLF利率是1年AAA存单利率和10年期国债利率的锚，那么几乎可以说，目前的债券市场已经有一定配置价值，但是市场先生显然不相信这些。

信用债抛盘显然已经是不计成本，今天的bid已经不开价了，ofr的意思是，只要bid开价就给。

图片来源：WIND

所以我们看到，二永债频频出现估值+30的成交，一年期城投债估值+35BP成交，3年城投估值+35成交。

这就是传说中的踩踏吧。

目前也没有看到任何机构出台支持债市的措施。实际上，2013年、2016年底、2020年这三次债券市场熊市，最终都是通过市场力量自身慢慢平复的。

所以期待救市的朋友可能要失望了。

从信用债收益率的角度看，目前部分一年中债隐含评级AA（2）的城投债已经到4.3%，3年行权的大行二永债已经到4%，显然已经具备配置价值。

当然不能说现在市场就处于底部，但是我们想说，目前的信用债性价比极高，已经具备配置价值。

别人恐惧时贪婪，别人贪婪时恐惧，真是知易行难，特别是交易顺周期的债券市场。众所周知，信用债市场基本上是多头交易，负债端成本很刚性，早买一天早享受利息收益。

国内的信用债市场的资金方（主要是广义基金）天然是多头市场，信用债投资经理很少空仓，表达看空只能通过短久期和低杠杆等方式。这意味牛市往往是过度price in的，大家一定要卷到极致才肯罢手。

但是一旦行情翻转，所有人都想跑得比别人快，就会在短时间内产生多杀多的情况，最终的结果是所有人一起跑不掉。

本轮债券市场下跌与银行理财赎回的恶性循环，可能还没有结束。通过梳理数据发现，银行理财的净值还没有稳住，大面积破净的情况还在持续。

如果这轮债券市场下跌不能很快稳住的话，那么银行理财可能要迎来新一轮的赎回挑战。

所以，三季度就开始看空的投资经理们有福了，目前到处都是便宜的筹码。

诡异的债券熊市

11月初这一轮债券熊市，让人感觉很诡异。

触发点其实就是两个：疫情防控放松与金融支持房地产融资，但是这只是预期而不是现实。

现实是，疫情放开了经济仍然羸弱，金融支持房地产目前并没有在金融数据体现出来，也就是说，目前的债券熊市，只交易预期而没有交易现实，属于典型的自己吓自己。

但是最终的结果是：自己吓自己，竟然把自己吓死了。

第一轮债券市场触发了银行理财这个市场情绪放大器，最终助推了市场的恐慌走向极致，负反馈迟迟停不下来。

但是如果我们看一下债市的三个支撑：经济面、资金面和政策面，就会发现，实际上这一轮债券牛市的基础并没有发生大的改变。

2022年经济最大的支撑是贸易数据，但是刚刚公布的进出口数据，远远低于市场预期。按美元计价，11月份我国进出口总值5223.4亿美元，同比下降9.5%，其中，出口2960.9亿美元，下降8.7%；进口2262.5亿美元，下降10.6%。

市场对四季度进出口数据下行已有预期，但是没想到会这么差。

我们再看看刚刚公布的金融数据。

11月末社会融资规模存量为343.19万亿元，同比增长10%，我们可以看到，10%的增速是社融有数据以来的最低水平。

M2增速高于社融，说明私人部只存不贷，融资需求低迷。居民部门存款增速不断走高，贷款增速下行，说明今年居民融资需持续萎缩，同时，企业融资需求也在降温。

全社会融资需求的收缩，应该会带来利率的下行。

同时，2022年以来，资金面一直非常宽松，可以说，今年从未发生实质性的资金紧缩。7天回购利率一直在1.75%上下徘徊。

同时，央行在政策面尽管推出各种宽信用的措施，但是也一直保持货币政策的相对宽松，也从未表示要收紧货币政策。

因此，本轮债券熊市可能仅仅是负债端的赎回问题。

怀念成本法估值

对于债券投资者来说，成本法估值从来都不陌生。成本法估值的产品，可以使底层资产基本不受到市场波动影响，使得产品净值“看起来”非常稳定上涨，颇受投资者喜爱。

成本法估值，为什么会得到债券投资者的喜爱呢？

其核心的特点就是产品净值非常稳定，而且“可控”。理论上，一个成本法估值的产品，只要建仓完毕且规模保持稳定，这个产品的净值是稳定而且可预测的。

比如一个亿的债券类产品，买入一年期收益率4%的债券，如果产品不加杠杆债券没有违约，那么就意味着一年以后这个产品的净值就是1.04，中间的净值曲线也是稳定上涨几乎没有回撤，唯一的不确定性就是产品加杠杆的融资成本，当然总体来说市场的回购利率相对稳定。

所以成本法估值的产品，是可以向客户提供“预期收益率”的，而在大部分时期，产品实际运作的结果也是如约达到了预期收益率。

所谓成本法估值，一般来说分为两类：一类是摊余成本法，一类是买入成本法。

摊余成本法，就是计价对象以买入成本列示，按票面利率或协议利率并考虑其买入时的溢价与折价，在其剩余存续期内按照实际利率进行摊销，每日计提损益，如果计价对象在到期前卖出，就以实际成交价进行折溢价。

摊余成本法主要是应用于现金管理类产品、短期理财类产品或者监管允许使用摊余成本法的资管产品。

买入成本法，就是计价对象以买入成本列示，按票面利率每日计提票息，如果计价对象在到期前卖出，就以实际成交价进行折溢价。

买入成本法主要是部分资管产品在买入私募类的产品，市场没有活跃成交、或者没有相对权威的第三方估值数据时，可以使用买入成本法估值。

常见的使用摊余成本法的产品，比如货币基金、银行现金类理财产品、信托现金管理类理财。比如我们找到一只普通的货币基金，就是采用摊余成本法估值。

使用摊余成本法估值的产品，其净值往往不是主要的参考对象，因为净值基本都是稳定上涨，主要可参考的净值就是近7日平均年化收益率和当日的万份收益。

万份收益是按照相关法规计算的每万份基金份额的日净收益。七日年化收益率是指以最近七个自然日（含节假日）的每万份基金已实现收益折算出的年收益率。

当然也有部分公募的摊余成本法债基，主要是金融机构定制的债基，可以采用摊余成本法估值，目前摊余债基已经成为部分公募基金增加规模的利器。

而买入成本法，则常见于部分券商资管产品和信托资管产品对于交易所私募债或ABS的估值，目前已经有相当部分的托管银行不允许资管产品使用买入成本法，但是仍然有一些托管机构认可买入成本法估值。

一般来说，买入成本估值的标准表述如下：

核心的条款就是第3条：对在交易所市场挂牌转让的资产支持证券和不存在活跃市场的债券，采用估值技术确定公允价值，在估值技术难以可靠讲师公允价值的情况下，按成本估值。

2022年是理财产品全面净值化运作的第一年，自过渡期结束，《资产管理产品相关会计处理规定》出台，产品估值全面走向规范化，理财产品的估值方法及核算方式与公募基金等产品已无明显差异。

《资管新规》对理财产品可用摊余成本法计量的资产做出规定，仅对封闭式理财产品的来个那种情况可以使用摊余成本法，定开类产品已无豁免。

长期来看可能影响定开产品的资产配置策略和结构，定开产品为了降低产品净值波动，降低长期限债券投资比例，调整组合久期，同时可能导致新发定开式产品销售难度加大，使得理财规模出现暂时性下降，22年上半年理财产品规模增长乏力或有此原因。

《现金管理新规》对现金管理产品可实行摊余成本法+影子定价+偏离度要求运行，同时另外，应当符合39号准则的规定。

同时中国银行业协会出台了理财产品具体的估值核算指引，使得产品估值有了更为具体的参考。

如果现在理财产品还是成本法估值，就不会出现净值下跌，就不会出现大规模赎回，也就不会有踩踏了。

如果现在理财产品还是成本法估值，作为市场最大的买方，他们可能现在已经入场了。

怀念成本法估值！

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