金融危机和虚拟货币

“金融危机” 是新闻媒体最常用的词之一。 可是要给金融危机下准确的定义， 还真不是容易的事。 我们只能大致给出一个描述： 金融危机就是一个国家或者一个区域， 甚至全世界的金融系统， 出现了恶化的倾向。 通常的危机表现是货币贬值、 证券市场剧烈波动、 房地产市场低迷、 金融机构倒闭等。 2007年和2008年世界正在经历着金融危机。

金融危机在两个层面影响经济的运行。 一个层面是实体经济， 也就是对于消费、 投资、 税收和国际贸易的影响。 在前面我曾经说过， 现代的经济是货币经济， 或者说是货币引领的经济。 货币之于经济， 就如血液之于人体， 血液不能正常运行， 人体就会出现病症， 甚至危及生命。 如果一个经济体的资金的融通， 即金融， 出现了问题， 整个经济也会显出疲态。

比如为了生产一种新产品， 先要进行研发， 解决关键技术难题， 然后就是培育市场， 让人有购买此物的欲望。 但更重要的是最后的资金投入。 这就需要银行帮忙， 如果发生了金融危机， 银行忧虑风险太大， 钱到时候收不回来， 便不敢贸然贷款， 新产品的生产就无从谈起。 没有新的生产和消费， 经济就会放慢， 甚至倒退。

金融危机另外一个层面的影响， 是对金融市场的破坏。 金融的初始目的， 本是便利人们的交换和生产， 增加交易的密度， 后来， 金融业发展超出了固有的范围， 自己成长为一个庞大的产业， 金融活动的目的不是实体经济， 而是其自身。 比如各种金融衍生产品仅仅是为了自己增值， 而与实体经济离得很远了。衍生产品， 就是从某种已经存在的基础资产，如房产、 债权、 股票等处， 派生出来的产品， 它跟这个最初的资产有关系， 可是更有距离。 有时候最初的资产不过是一个借口罢了。 衍生产品其实不是有形的东西， 而是一种合约， 即合同。 最常见的金融衍生产品有远期合约、 期货合约、 掉期合约、 期权交易等。 如果基础资产价值下跌， 这些衍生产品的价值也不存在了， “树倒猢狲散” ， 其持有者可能一夜之间就从亿万富翁变得一文不名。

1929～ 1933年的经济大危机， 虽然也伴随着股票市场的崩溃， 但根本原因， 还是实体经济中的总需求不足造成的， 那时候金融业还不很发达， 更没有现在这么多眼花缭乱的金融衍生产品。 可是后来的经济危机， 就越来越多地表现为金融市场的动荡， 经济危机几乎就是金融危机的同义语。

经济危机主要表现为金融危机， 是经济国际化的结果。 全球经济一体化， 必然伴随金融的国际化。 一个国家出现危机， 很容易经由金融渠道传导至其他国家。 所以即使是一个小国引发的金融危机， 也可能波及全世界， 如果大国发生了金融危机， 对世界的影响就更严重。

我们先简单回顾一下1997年的东亚金融危机。 东亚地区在危机前， 被认为是全世界经济增长的楷模和发动机， 连世界银行都发表专门的报告，盛赞东亚经济奇迹。 在东亚， 先是亚洲四小龙， 即韩国、 新加坡、 中国的台湾和香港， 靠着劳动密集型的出口产业， 实现了经济腾飞。 之后， 就是所谓的亚洲四小虎， 即泰国、 马来西亚、 菲律宾和印度尼西亚， 它们差不多复制了四小龙的成长轨迹。

但是， 美国经济学家保罗·克鲁格曼冷静地发现， 四小虎的经济增长模式， 即高投入、 出口导向， 是不能持续的。 原因很简单， 没有技术进步的高投入， 并不会提高生产效率， 一旦外部风吹草动， 出口不行了， 经济就会下滑。 果然， 1996年开始， 欧洲和美国对进口电子产品的需求猛烈下降， 引发了东亚的金融危机。

这场危机是从泰国的货币危机开始的。 由于经济一直增长， 泰国人对经济的未来前景充满乐观，又因为泰国实行资本开放， 其货币泰铢可以自由兑换， 因泰铢的利率高于美元， 大量的美元很方便地流进泰国。 同时， 泰国的银行鼓励其居民和企业借钱， 主要是借入美元。 在危机前的1997年7月， 泰国的外债达到900多亿美元， 而其全部的外汇储备只有360亿美元。

既然泰国经济的未来是乐观的， 对泰铢就应该有信心， 这就是人们大胆借钱的道理。 可是， 突然间， 出口不行了， 而出口是维持经济增长的惟一动力， 人们对泰国经济的前景一下子失去了信心， 自然也就对泰铢失去了信心， 市场上泰铢对美元的汇率急剧下跌。 而泰国实行的是固定汇率制度， 泰铢按照固定比率跟美元挂钩， 这有利于泰国开展国际贸易， 因为只要美元是稳定的， 泰铢就是稳定的。

所以， 在市场汇率下跌时， 泰国政府极力维护泰铢与美元的固定汇率关系。 要想稳定住汇率， 就得在外汇市场上用大量的美元去买泰铢。 泰国的中央银行当时就动用了200多亿美元的外汇储备去保护泰铢， 前边我们说了， 泰国一共只有300多亿的美元储备。 问题是， 一旦人们对泰铢的信心崩溃了， 用多少美元也维持不住固定汇率。 果然， 头一天泰国的总理还在信誓旦旦， 决不放弃固定汇率， 第二天， 就宣布泰铢大幅贬值。

说到泰国的这场危机， 不能不提到一个人， 那就是金融大鳄乔治·索罗斯， 他把泰国的一切看得真真切切。 在危机前的一个月， 他派了两个助手到泰国（ 其中一个后来成了巴西的中央银行行长） ， 他们根据观察的结果向索罗斯汇报说， 泰铢将会大幅度贬值， 建议索罗斯大胆做空泰铢， 索罗斯听从了他们的建议。索罗斯做空泰铢， 大赚其钱， 手法很复杂， 需要很多金融专业知识， 我们简单说一下他投机的原理。 索罗斯赌定泰铢要大幅贬值， 因此他预先借入了大笔泰铢， 至于他是如何借入的， 是用自己的资产质押从银行借来的， 还是从别的什么地方弄来的， 我们不用管。 假如他借入了1亿泰铢， 此时50泰铢可以兑换1美元， 他就在这个比较高的价位上， 卖出全部泰铢， 可以得到200万美元。 当泰铢贬值后， 比如贬值到100泰铢兑换1美元时， 索罗斯就可以用100万美元买到1亿泰铢。 他手里剩余的100万美元就是他从投机中赚到的钱。

有入买泰铢， 是因为他们没有料到泰铢会崩溃， 而仍对之充满信心， 索罗斯赚钱靠的是自己的判断， 如果泰国有足够的外汇储备， 能维持住泰铢的币值， 索罗斯就亏本了。 正如其后他在香港市场所遇到的那样， 香港特区政府靠内地的支持， 在市场上动用了1000亿美元的储备， 大量买入港币，维持住了港币币值。 据说索罗斯在东亚金融危机中一共赚了20亿美元， 但是在与香港特区政府的狙击战中， 他亏损了8亿美元。

东亚金融危机使整个东亚的经济增长速度放慢， 中国也开始长达六七年的经济紧缩， 直到2003年之后， 才缓过劲来。

现在我们再说一下2008年的金融危机。 有人说这次危机是一场金融大海啸， 它起自美国， 经过大西洋， 波及到欧洲， 也影响了全世界。这场金融危机， 被格林斯潘称为“100多年来最严重的危机” 。

此次危机是由大家耳熟能详的次贷危机引起的。 美国人天生喜欢大手大脚， 不愿意储蓄， 自己的钱花光了， 还要借钱， 美国人买什么都想按揭，买房子这个最大的商品， 就更是如此。

银行按照借款人的信用等级， 把住房抵押贷款分为优级贷款、 次优级贷款和次级贷款， 次级贷款就是向那些不能提供信用证明， 也没有担保的低收入者提供的贷款， 通俗点说， 就是银行向那些没有还款能力的人提供的贷款。

银行明明知道这些人没有还款能力， 为什么还要贷款呢？ 银行不是慈善机构， 没有这么傻， 它不过是想赚钱。 进入新世纪以来， 美国房地产市场一片繁荣， 房价节节攀升。 次级贷款基本不用交首付， 前几年的利率很低， 但是后面的利率非常高。

银行的算盘是， 一旦借款人无力承担越来越高的利息， 银行就可以收回房子， 在市场上出售。 因为经过几年， 房子的价格已经上涨了很多， 因此银行不但可以收回最初的贷款， 还可以获利。

如果房价一直上涨， 自然没有问题。 可是， 从2007年2月开始， 美国的房屋销售价格出现下降的趋势。 借款人承受不了越发沉重的利息支出， 只得把房子交还银行， 而银行即使卖了房子， 也收不回最初的贷款额。 问题在于， 不是一两个人还不起贷款， 而是大量的人集中停止还贷， 银行的危机就此出现， 但是首当其冲的是“两房” 。

“两房” ， 一个是房地美， 即联邦国民抵押贷款协会； 一个是房利美， 即联邦住房抵押贷款公司， 它们都是经美国国会的特许成立的， 有政府色彩。 两房本身并不是银行， 也不提供住房抵押贷款， 它们做的事情， 是买下商业银行的住房抵押贷款， 两房持有的抵押贷款占美国全部居民租房抵押贷款的一半左右， 达5万亿美元。 正是因为银行把这些贷款卖给了两房， 银行就不必担心贷款损失，而且从两房得到资金后， 还可以提供其他业务的贷款。 所以， 房价下跌， 比银行更着急的是两房。

两房买下抵押贷款后， 把它们包装一下， 做成标准化的证券， 再卖给其他投资人。 这些投资人就是持有两房债券的人。 两房赚的， 就是所发行债券的利息与持有的抵押贷款的利息之差。

两房债券的投资者遍布全球，当房价下跌后， 两房持有的抵押贷款成了负资产， 同时两房债券也没人买了， 两房陷入财务困境。 一年内就亏损了149亿美元。

2008年9月7日， 美国财政部长保尔森宣布美国政府接管两房。 接管的方式是财政部出资， 进行国有化。 购买两房的优先股股票， 控股两房， 同时更换管理层。 美国接管两房也是迫不得以， 两房如果破产， 提供抵押贷款的银行就会亏损， 也无力再进行其他贷款， 经济中的资金流动性严重缺失， 经济将一蹶不振。受到次贷危机冲击的还有美国的投资银行， 华尔街原来赫赫有名的五大投行， 现在都消失了。

首先倒下的是第五大投行贝尔斯登。 2008年3月16日， 摩根大通银行在财政部提供担保的情况下， 以2.4亿美元的价格收购了贝尔斯登， 让这家成立于1923年， 曾经躲过1929年那场大危机的巨人进入了历史。 收购价低得惊人， 因为光是贝尔斯登在曼哈顿的总部大楼就值12亿美元。 贝尔斯登破产， 主要是因为它持有大量次级抵押债。

第四大投行雷曼兄弟， 2008年9月15日申请破产保护。 雷曼兄弟成立于1850年， 是全球最大的股票和债券承销商， 在世界40多个城市设有办事处， 被誉为金融创新的典范。 由于次贷危机， 其持有的大量金融产品成为坏账， 严重资不抵债。 美国银行和巴克莱银行提出要收购雷曼， 但是美国财政部不愿意提供资金帮助， 最终让这家赫赫有名的投行巨头销声匿迹。 电视新闻里， 那些昔日傲慢的雷曼员工抱着纸箱子从雷曼大楼走出的情景， 令人唏嘘。 美国政府不愿意再出钱， 是因为不确定以后还有多少类似的机构会破产， 也担心受到浪费纳税人的钱的指责。

同一天， 美国银行宣布以440亿美元的价格收购被雷曼兄弟破产吓坏了的第三大投行美林证券。美林的危机原因与雷曼如出一辙。

其后， 美联储同意排名第一和第二的投行高盛和摩根斯坦利转型为普通的商业银行。 两家投行宣布放弃原来的投行法人地位， 接受美联储的严格监管， 此前， 投行仅仅接受美国证券交易委员会相对宽松的监管。 成为普通银行后， 它们可以接受存款， 而存款又可以受到美国联邦存款保险公司的担保， 经营将更加稳健安全。 自此， 华尔街传统的五大投行都已经风光不再。

在撒手让雷曼破产后， 美国政府宣布， 提供850亿美元的紧急贷款， 挽救濒临破产的美国国际集团（ AIG） 。 AIG1919年成立于上海， 是全球最大的商业保险机构。 注资后， 美国政府将持有该公司80％的股份。 为什么政府厚AIG而薄雷曼兄弟呢？ 因为AIG比雷曼兄弟庞大得多， AIG有1万多亿美元的资产， 许多家庭和投资机构敢于大胆借钱，就因为最后有AIG提供保险。 如果AIG破产， 不但许多家庭的资产严重缩水， 还将连累众多金融机构。 除了政府， 任何私人机构都救不了AIG。

美国政府在2008年9月20日向国会提出了一个总额高达7000亿美元的救援金融市场的方案， 资金主要用于购买不良抵押贷款。 9月29日国会开会辩论， 财政部长保尔森还给众议院议长单腿下跪，倒仍然没有通过。 当天， 全球股市大跌。

2008年9月26日， 美国最大的储蓄和贷款银行华盛顿互惠公司倒闭， 被美国联邦存款保险公司接管， 成为美国有史以来倒闭的最大银行。

金融危机的严重性和持续时间之长， 几乎超出了所有人的预期， 现在， 预期危机何时结束是困难的， 甚至是愚蠢的。 但是， 有人说， 金融危机是美国资本主义的末日， 这就有点夸大其词了。不管危机有多严重， 金融危机的实质还是流动性不足性质的危机。 如果投资银行能获得足够的资金支持就可以不破产， 如果商业银行能获得足够的流动性， 就可以继续贷款给次级贷款者， 危机就可以缓解。

关键是信心， 对于美国这个国家的信心。 只要美国这个国家还在， 并且是世界上最强大的国家，人们对其货币就会有信心。 起码到现在为止， 无论经济、 科技和军事实力， 美国仍然是世界第一。 只要美国政府提供足够的流动性， 这场危机就可以过去， 当然钱不能随便印， 美国不会滥用自己的信誉。 因此， 美国能挺过这场危机是没有问题， 需要的仅仅是时间， 让人们恢复对于未来的信心， 以及恢复对于实体经济的信心。

金融危机给我们的教训有很多， 但有两点值得记住：

第一， 金融创新是柄双刃剑， 金融创新在一定程度上分散了传统意义上的金融风险， 但是创新本身也孕育了新的风险， 金融创新不能无度， 否则创新就完全变成了戏法， 一旦最初的资产价值缩水， 戏法就得收场。 虚拟经济不能离开实体经济太远。 而各种复杂的金融资产定价和风险度量模型， 仅仅是指导投资和认识风险的较为次要的工具， 关注更为复杂的实体经济， 更为紧要。

第二， 政府确有稳定经济的义务， 但是， 在任何时候都应该相信， 灵活的市场机制和竞争， 永远是避免风险累积的法宝。 美国政府反复权衡、 有所取舍的救市举措， 美国国会的激烈辩论， 美国400位经济学家上书反对救市， 是值得我们学习的。 当美国人担心自由市场经济受到损害时， 我们要警惕的， 应该是不要窒息经济中的活力。

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