定增股票定价基准日(川恒股份压力极限测试：定增最低发行价较股价高出4个涨停，按预案足额募资或成不可能完成任务)

21世纪经济报道记者 赵云帆 上海报道

与绝大多数定增折价发行相反，川恒股份（002895.SZ)近日推出了一个发行底价远高于二级市场股价的定增预案。

4月16日，川恒股份披露2022年非公开发行股票预案，计划向35个不特定投资者竞价发行不超过1亿股股票，募集35亿资金，投入三个磷酸和磷矿项目并补充流动资金和偿还银行贷款。

据其预案募集资金规模与拟最多发行股份测算，若要实现足额募资，川恒股份此轮定增的最低定增价格需要达到35.30元/股，但截至预案发布前一个交易日，其二级市场股价仅为24.25元。

考虑到定增普遍折价发行的现状，川恒股份当前股价距离其完成融资目标最低发行价格，尚有40%~60%的待涨空间。

为何定增募资计划设定的发行最低价格会高出二级市场股价4到6个涨停？21世纪经济报道记者带着疑问向川恒股份公司咨询，其证券部工作人员表示，定增计划尚处预案阶段，距离实际落地仍有较长时间。言下之意是，其公司股价在未来一段时间将会大幅上涨，发行价与二级市场股价的价差会被削平。

35亿募资顶格补血

川恒股份定增预案显示，此轮募投金额合计35.29亿元，扣除发行费用后将分别投入中低品位磷矿综合利用生产 12 万 吨 / 年食品级净化磷酸项目，10 万吨 / 年食品级净化磷酸项目和鸡公岭磷矿新建 250 万吨 / 年采矿工程项目，剩余资金用于补充流动资金和偿还银行贷款。

公司拟募投项目将被用于配套或优先补给磷酸铁产线原材料，磷酸铁则被广泛应用于磷酸铁锂电池生产前驱体原料。

从预案中披露的认购方式来看，该笔定增以定价基准日前20交易均价为基准折价80%，并通过竞价方式选取不超过35位投资者，计划发行股票数量则不超过1亿股。

不过，若按预案前一交易日收盘价，参照不超过1亿股的发行规模和80%发行折价率，川恒股份募集资金仅在20亿元左右，距离35亿拟定金额有四成以上缺口。

从五个募投项目来看，此轮定增中合计18.1亿将被用于提升磷酸产能，7.1亿将被用于磷矿开采工程，另有10亿将被用于补充流动资金和偿还银行贷款，其占到拟募集资金总额的28.57%。

而根据2020年修订的再融资新规，定增补充流动性和偿还银行贷款最多不得超过募集资金总额的30%。以此观之，川恒股份此轮定增或属“顶格补流”。

4月18日，有投资者提问，如果川恒股份定增35亿达不到这个资金额度对新项目影响多大。

对此川恒股份则表示，募集资金到位后，若扣除发行费用后的实际募集资金净额少于拟投入募集资金总额，公司将根据实际可使用募集资金数额，按照项目的轻重缓急等情况，调整并最终决定募集资金投入的优先顺序及各项目的具体投资额，不足部分由公司以自筹资金解决。

依据以上说法，是否意味着公司可以在非满额募资的情况下，仍然优先以10亿资金补充流动性和偿还银行贷款，进而规避30%的定增募资用途限制？

记者征询投行人士，该人士告诉记者，原则上企业不应该使用超过30%的募资金额补充流动性或偿还银行贷款，但在募资不达标的情况下，这种情况并没有明文规定。

定增发行预案暗和发行底价大大高出二级市场股价，不仅意味着按预案足额融资存在巨大困难，更是对其再融资能力的一次极限测试。

“矿化一体”布局引发资金饥渴

川恒股份主营水产磷肥、消防用干粉等相关磷化工产品的生产销售业务。

随着磷酸铁锂作为新能源车电池正极材料被逐步推广，川恒股份也开始启动新能源行业转型。

2021年9月，川恒股份与国轩控股集团有限公司达成战略合作，共同规划建设不低于50万吨/年产能的电池用磷酸铁生产线。同月，川恒股份与福泉市人民政府签订《投资项目合作协议》，建设“矿化一体新能源材料循环产业项目”，建设包括磷矿石选矿、硫铁矿制酸、湿法磷酸、净化磷酸、磷酸铁等在内的全链条的新能源材料生产线。

从化工领域向上游资源拓展后，川恒股份“买买买”的进度开始快马加鞭。

2021年2月，公司先后启动收购鸡公岭磷矿、福泉新桥磷矿山，共涉及对价13.26亿元；7月后又启动瓮安县天一矿业，福麟矿业增资事宜，增资额分别为5.9亿和5.1亿，以及小坝磷矿收购等。2022年后又与国轩集团、欣旺达合资设立新能源产业链公司。

此轮募投项目中，川恒股份合计22万吨/年食品级净化磷酸项目均被用于配套或补给公司“10 万吨/年电池用磷酸铁项目”，两项募投项目合计占金额18.1亿元。

按照川恒股份的规划，“矿化一体”项目将包含两期项目，一期建设周期为2021年3月―2024年3月，投资45亿元；二期建设周期为2024年―2026年，投资55亿元。两期工程计划建成100万吨/年电池用磷酸铁生产线、20万吨/年食品级净化磷酸生产线、4万吨/年电池用六氟磷酸锂生产线。

公司巨额投入的背后，是磷化工企业大批量向含磷电池正极方向转型的大潮。

2020年，云天化公告与多氟多共建六氟磷酸锂及其他氟硅项目，拉开磷化企业与电池企业频频联手序幕。

2020年10月，云天化宣布与华友钴业联手投建50万吨/年磷酸铁电池新材料前驱体及配套项目，预计投资73亿元，其中10万吨产能将于2022年年中投料产出。

今年2月，云天化公告与恩捷股份、亿纬锂能、华友控股联手斥资500亿打造云南玉溪产业集群，投资项目包括矿权，隔膜，正负极材料等电池全产业链环节。

除云天化之外，湖北宜化、兴发集团也分别与宁德时代，华友钴业合作相关磷酸铁锂电池前驱体产能。

相比其他磷化巨头，川恒股份产量目标不低，但现有磷酸中间品产能不足，原料口缺难以自主，“补课”需求更强，步子也不得不迈得更大。

川恒股份一季报显示，公司当前短期借款为6.08亿，一年内到期的非流动性负债达到2.33亿元，长期借款为12.84亿元。

股价或成定增心病

4月19日，川恒股份股价上涨7.00%，以26.13元报收，动态市盈率达为30.65倍，大大高出其他磷化工巨头。

云天化的动态市盈率为7.99倍，兴发集团、湖北宜化动态市盈率分别为9.68倍和13.11倍，相比之下，川恒股份股价估值溢价惊人。

对此，国海证券指出，公司完成新桥磷矿山、鸡公岭磷矿采矿权收购，保障生产用磷矿石充足供应，主要产品景气度提升，营收利润创历史新高，预计公司2022/2023/2024年归母净利润分别为6.38、9.03、15.54亿元。

受益于“矿化一体”布局，包括切入新能源领域带来的良好预期，川恒股份的整体估值水准将远高于同行。

但是业内人士认为，国海证券关于川恒股份高估值逻辑难以成立。实际上，前述磷化巨头均有磷酸铁锂前驱体产能布局，川恒股份并没有充足理由享受更高的估值溢价。

据深圳的一位资深专业投资人士分析，川恒股份过高的估值溢价决定了其在未来一段时间或将承受较大下行调整压力。

由此观之，川恒股份在未来数月内大幅上涨至增发预案最低发行价之上非常困难，低迷的股价将成为其定增难以消除的心病。

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