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【这是雪贝财经的第105篇原创文章】

雪松走到历史关口

作者：老胡

在公海上运输着一批优质的煤炭，和一批低质的煤炭，对于大宗商品交易商而言，很难料定哪一批更值钱。

他们不利用价格波动来赚钱，而是研究如何为可买到的任何商品谋取最佳价格，市场上的一丝动静可能会让结局反转，支撑他们交易的是源源不断的市场及政治方面的即时性情报。

这样的生意总体是有利可图的，但相比于庞大的交易额，利润率的掌控艰难而复杂多变。

全球大宗商品交易巨头嘉能可（Glencore），在成立以后的前20年把这种生意做得风生水起。当然，因为商品价格的大起大落，它也一度被逼到破产边缘。

直到最近的近20年，这家企业才终于掌控局面，方法是向上游拓展，不仅确保获得矿石等商品，还直接拥有矿山。在为数不少的稀缺矿产品类上，他们甚至已经拥有了足以决定价格的能力。

中国广州，有一家企业的声响很小，即使在中国投资者的视野里，直到最近两年才记住它的名字：雪松控股。

其实，在大宗商品交易领域，这家企业近20年来也在做着和嘉能可一样的生意，且已经规模庞大。和嘉能可20年前一样，雪松控股也走到了历史关口。

只是，背靠中国这个巨大的市场，它必须走得更快。

壹

直到2011年夏天，嘉能可在香港和伦敦两地同时上市时，世界才意识到这家企业的能量，它的商业模式在很长时间里不为人所知。

投资者们最后给了它一个简单明了的描述：大宗商品交易世界里的高盛。

和嘉能可一样，雪松控股如今也给了自己一个而简单明了的定位和目标：做“中国的嘉能可”。

只是，在最新的2019年《财富》世界500强排行榜上，嘉能可营收2197亿美元，排在16位，雪松控股营收406亿美元，排在301位，较2018年已经跃升了60位。在中国大宗商品领域，雪松排名第七。

这家企业的创始人是现龄48岁的广东人张劲。他第一次在中国公众视野露面是三个月前：拿着一个扩音喇叭，在一条横幅前对着200多名愤怒的投资者鞠躬。

那是雪松控股成为中江信托（现已更名为“雪松国际信托”）大股东的第一天，面对的是原大股东“明天系”留下的35个逾期产品、涉资79亿的烫手山芋。张劲举着扩音喇叭和投资者连续沟通了8个小时，最终决定为这颗“山芋”兜底。

和一年前相比，如今的雪松控股已经不那么神秘。

和嘉能可当初选择从传统的大宗贸易商转型为重资产型贸易商一样，雪松控股也已经要迈向一条必须要走的路：向大宗商品主业上游延伸，在全球矿产资源上谋求一席之地。

如果关心雪松控股的运营状况，可以在其今年4月30日公布的年报中发现迈出这一步的必然。

这家企业2018年营收虽然同比再度大增49.7%至2140亿元，支撑营收高速增长的还是大宗商品供应链管理业务，这一项收入为1983.8亿，同比也大增52.3%。

但是，与营收高增长对应的是，雪松实业的整体毛利率从2017年的2.26%进一步下滑至2.19%，尽管其供应链管理的毛利率从2017年的0.68%提高至2018年的0.77%。

即使与国内同行相比，供应链管理业务毛利率0.77%也是一个偏低的数字。国内同行可参照对象是厦门国贸（600755），这家公司2018年供应链管理业务规模为1875.5亿，毛利率则达到了1.31%。

当然，这里面也有雪松为了迅速做大大宗商品供应链管理业务、加速货物流转的原因，但一家企业的营收规模到达2000亿的量级后，提升盈利能力是必须要解决的问题。

否则，营收会变成风险。

贰

向上游跋涉，当然是一场冒险者的旅途。

尽管雪松控股在大宗商品领域已发展多年，但从其主要控股子公司、于上交所发债的雪松实业披露的年报看，多年来基本都是轻资产的贸易和供应链管理模式。

而掌控上游矿山，是一种截然不同的偏重资产运营，对资金协调的要求更高。

今年夏天，张劲曾在意大利的第三届世界矿业领袖对话上露面，和他同台的是澳大利亚福特斯克金属集团（FMG）董事长、英美资源集团首席执行官、国际矿业和金属业协会（ICMM）CEO 等40多位世界级矿业公司领袖。

在这场论坛中，张劲披露，雪松控股目前已经在全球范围内拥有较为丰富的金、铜、铁、煤等矿产资源，但并未透露雪松拥有矿山资源的具体规模和地点。

只是，从参会者的层次上看，雪松应是已掌握了一定量级的矿山资源。

转变说来也简单，以前是买下他人从地下挖出的矿产运至别处，如今是自己从地下挖出矿产运至别处。

但是，如果矿山是自己的，就可以决定挖出多少矿产量来影响市面价格，以获取更大的利润——就像个只有一家公司的欧佩克。

事实上，在过去十多年大宗商品超级周期中，大宗商品巨头们早已超越了高盛、小摩等华尔街顶级投行，成为世界范围内最赚钱的寡头。

嘉能可早已经从传统的大宗贸易商转型为重资产型贸易商，是全球第四大矿业公司，在上游，它在全球拥有100多座矿山。

当然，对于雪松控股来说，即使在中国国内获取这样的排名也是相当困难的，因为这些资源大多都掌握在大型央企和地方国企手里。

而走出国门，在世界范围内收购优质矿山让雪松控股依然有可预见的机会。

叁

买下一座矿山只是开始，对于雪松，掌控大宗商品全产业链资源乃至最终能获取一定的定价权是征途的目的，但当前，更迫切的意义则在于，提升其大宗商品业务的利润率。

如此，才能以稳定的正向现金流支撑“中国嘉能可”的野心。否则，和贾跃亭的乐视有什么区别？

在上世纪90年代，当嘉能可决定向上游攻城伐地时，已经具备的金融服务能力立下了头功。

那时候，它通过提供直接融资或其他供应链金融服务，换取矿业生产企业稳定的产品包销权和优势价格，再利用其在物流仓储方面的领先优势，借助大宗商品期货及衍生品工具，选择合适的时间地点进行交割操作，利用时空或信息优势套取利润。

而如今的雪松控股同样也在储备这种产业链能力。除了已实现在有色、黑色、化工、能源等大宗商品品种的全覆盖，2018年以来，雪松已经通过收购迅速获取金融资源，补上短板。

这一年多，雪松控股已经接连将大连金融资产交易所（“大金所”）、中江信托收入囊中。更早前，它还入主了齐翔腾达、希努尔两家A股上市公司。

大致完成了在资本市场和金融领域内的布局。

今年6月底，大金所恢复上线新的理财产品，主要为商业保理相关的供应链金融产品。今年夏天正式拿下中江信托，雪松进一步获得稀缺的主流金融牌照。如今，这一块还需要妥善解决好历史遗留问题，重建投资者信心。

按照张劲的思路，这些金融领域的布局完成后，雪松的机会在基于自身的“特色金融”，这是一种基于雪松上下游的供应链金融，一方面获得上下游的收益，一方面赚取利息收入。

目前，中国供应链企业的融资方式占据七成以上比例的是通过银行类传统金融机构。但是，传统金融机构对此并无热情，因为他们进入不到交易场景，在风控上很难掌控，比如稍早前爆出的承兴国际涉嫌造假案即是如此。

而张劲认为，这却是雪松的优势，因为他麾下的这家企业已经成为多个产业链上的核心企业，其供应链服务能进入场景，看到真实风险。

同时，单是雪松的供应链上下游就有8000多家企业，能够提供方足够规模的业务量。

当然，逆势而行需要底气，近几年雪松控股多线扩张，所需的天量资金从何而来？2017年和2018年，雪松控股净利润合共约130多亿，但近年来的密集收购，雪松控股的资金链是否扛得住？

按照雪松方面的说法，工行广州分行在两个月前已承诺将为雪松控股提供200亿元人民币的金融服务支持额度，其中100亿首期支持资金将在近期落地。

而众多高级别官员对于雪松的频繁造访，似乎也有志于将这家从广州出发的民营企业打造成面向世界的名片。

当然，中国的企业从来就不缺雄心，只是，在国际市场上的汪洋征途，最终能否到达彼岸，要以结果论英雄。

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