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日期：2023年05月19日 20:33 浏览量：3

“募管权责不清”历来是私募基金监管的重点，对于基金管理人的实控人、出资人等关联方实质参与基金的募集、管理，由此造成投资者损失的，应当承担何种责任，在实践中存在不同的认识。

本期案例根据《证券投资基金法》以及监管细则，对基金管理人的实控人参与基金募集、管理活动所应当承担的责任进行了分析，对厘清各主体参与基金销售、管理时的责任界限，进一步规范私募基金市场具有引导意义。

周某某诉某资产管理（上海）有限公司等私募基金纠纷案

——管理人的实控人参与推销、管理私募基金造成投资者损失的责任承担

裁判要点

私募基金管理人的实控人向投资者推销私募基金，并有证据证明构成实质代销关系的，实控人负有告知说明义务和适当性义务。管理人在投资管理过程中未体现专业独立性，而由实控人实际管理运作基金，因未尽忠诚勤勉义务造成投资者损失的，管理人及其实控人因违反监管规则和信义义务，应当承担连带赔偿责任。

基金投资损失的认定应以清算为原则，但基金未投向约定标的，管理人亦未控制任何基金资产且资产追回期限不可预见，造成清算无法进行的，可以认定投资损失已经固定。

关键词

私募基金 / 实控人 / 连带责任 / 清算 / 损失范围

案例撰写人

葛翔、阮申正

法官解读

01 基本案情

2016年6月，甲资管公司成立“2018私募股权投资基金”并任管理人，由某证券公司任托管人。《私募基金合同》载明，该基金“具有高收益、高风险的风险收益特征”，并约定基金募集资金主要投资于某合伙企业（有限合伙），再通过该合伙企业对某上市公司进行股权投资。

当月，周某某签署《风险揭示书》后，与甲资管公司、某证券公司签订《私募基金合同》，并支付基金认购款300万元。甲资管公司的实控人乙集团公司向周某某出具《资金到账确认函》，载明周某某是通过乙集团公司推介，自愿认购该基金，并承诺乙集团公司会配合相关单位做好该产品后续服务工作。

后甲资管公司与案外公司共同签署《合伙协议》，成立D有限合伙企业，其中G资管公司、H投资公司为双GP，甲资管公司为LP，由G资管公司任执行事务合伙人并委派Z为代表，执行合伙事务。但D有限合伙企业的工商公示信息显示，H投资公司始终未登记为合伙人。甲资管公司于2017年12月才登记为有限合伙人。

2019年10月28日，甲资管公司发布《临时信息披露公告》称：G资管公司及其实际控制人、法定代表人Z，恶意挪用基金资产并已失联，甲资管公司已向公安机关报案。

次日，案涉私募基金召开投资人电话会议，乙集团公司经理在会议中介绍了其工作人员参与案涉基金管理的有关情况，并承诺全力推进后续刑事追偿进程。

周某某追索投资无果，向法院起诉请求：赔偿投资款、认购费及资金占用损失；乙集团公司就甲资管公司的上述义务承担连带赔偿责任。

02 裁判结果

03 裁判思路

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04 案例评析

近年来，因私募投资基金引发的诉讼争议呈现增长趋势，对于管理人的实控人参与基金管理的责任，以及基金发生亏损，但尚未清算时投资者损失如何进行确定，相关意见尚未统一。本案二审围绕上述问题进行了阐述，对类案裁判具有一定的参考意义。

一、私募基金未清算时投资损失的确定

私募基金未清算，投资者损失能否确定，存在一定的争议。在绝大多数情况下，基金资产已经投向底层标的，在底层标的存在清算价值时，的确难以确定投资者的损失。故有的观点认为，在资管类产品未清算时，基于资管业务的信托属性，其财产具有独立性，因此尚未清算的情况下不能认定损失已经确定，也不宜推定全损。

但在特殊情形下，损失金额虽未最终确定但金融机构确有责任时，为避免诉累，法院可判决金融机构应就“资管产品清算完成后投资者的损失”承担一定比例的赔偿责任；或者，资管产品虽未经清算但有其他证据证明损失已确定实际发生的，法院可判决金融机构承担相应的赔偿责任。

就本案而言，在未清算前确认投资者损失已经固定主要考虑了两方面因素。

首先，本案所募集资金实际上未投入底层标的。根据《私募基金合同》约定，基金的最终投资对象是拟上市的企业，合伙型基金的作用只是案涉基金的投资通道，案涉基金注入合伙企业不能视为投资行为已经完成。而在基金款项投向标的上市公司前，所有基金资产实际上已经脱离管理人控制，被案外人侵吞，且案外人已被公安机关立案侦查。由此造成管理人未掌握任何可资清算的基金财产，客观上使得清算程序无法正常进行，而且清算期限也无法预估。如果等待清算后再行确定损失范围，对投资者权益保护十分不利。

其次，从域外比较来看，比如德国，对于债务不履行的赔偿方法，从损失填平的大原则出发，有选择所谓“小的损害赔偿”（Kleiner Schadensersatz）和“大的损害赔偿”（Grosser Schadensersatz）两种。前者系保留对方所给付标的的前提下，进而请求退还差价，即违反义务时原本所预期的对待给付；后者是指合同恢复原状，一方面返还对方给付，另一方面请求对方返还自己的给付，类似于解除合同。

从侵权或缔约过失角度出发，投资者也可以在保留合同项下权利的基础上就侵权或缔约过失单独提起赔偿请求。比如《九民纪要》中明确，对于违反适当性义务的，如约定预期收益率或业绩比较基准的，可以作为赔偿利息损失的依据。在基金未清算前，如底层资产亏损可预期的情况下，当事人当然可以先就预期收益部分提起赔偿之诉，待清算后再确定本金损失。如果管理人在募集、投管过程中因有违信义义务造成投资者损失的，投资者也可以基于侵权在清算前要求管理人承担相应赔偿责任。也就是说，资管产品的发行人、管理人在特定情况下可以承担阶段性的赔偿义务，等待资管产品清算后通过二次结算的方式解决最终的利益分配问题。

二、实控人推销、管理私募基金的责任

（一）实控人参与基金推销应当承担告知说明义务和适当性义务

本案中，根据当事人诉称和相关证据可以证明，乙集团公司参与了基金的推介和销售，而“募管权责不清”历来是私募基金监管的重点，2016年中基协发布《私募投资基金募集行为管理办法》第23条、第24条就明确规定了私募基金募集推介过程中应告知投资者“私募基金管理人名称、私募基金管理人登记编码、基金管理团队等基本信息”，禁止“允许非本机构雇佣的人员进行私募基金推介；推介非本机构设立或负责募集的私募基金”。2021年证监会发布《关于加强私募投资基金监管的若干规定》（以下简称《加强基金监管规定》）中又进一步强调，“私募基金管理人的出资人、实际控制人、关联方不得从事私募基金募集宣传推介”。

实控人等管理人关联主体进行私募基金募集的，存在两方面问题：一方面，实控人等主体往往不具备基金从业或销售资格，不具备推介私募基金的相关资质。另一方面，实控人等主体参与基金推销的，必然造成“募管权责不清”，实控人参与募集，以自己的名义向投资者推销基金，实质目的往往是为了模糊实控人与管理人之间、实控人与基金之间的法律关系，通过实控人等特定身份或市场地位为管理人和私募基金进行不当增信，从而误导投资者基于对实控人特定身份的信赖作出投资决策。当基金发生亏损时，又以其与管理人、所售基金无法律上关系为由拒绝投资者的兑付请求。

从规范构成来看，缔约前告知交易主体的身份情况属于告知说明义务的范畴。比如欧盟第二次金融市场指令（MiFID II） Article 24 4(a)(i)提出，投资公司在给出投资建议前应当告知（inform）消费者，该建议是否基于一独立的基础（on an independent basis）。英国金融行为监管局（FCA）颁布的《商业行为规范》（Conduct of Business Sourcebook, COBS）6.1.4R也规定，应当向金融消费者告知公司是否已经获得了FCA或PRA的授权，是否存在指定的代理人；作为平台公司是否存在相应的利益冲突等。

实控人以自己名义参与基金募集的，本身就属于违反监管规则的行为。如果实控人在基金募集过程中未充分揭示其与管理人之间的关系，未明确向投资者告知其不承担基金管理责任、不负有兑付义务等，从而使投资者对基金投资管理产生误解的，就属于违反告知说明义务。

实控人在参与募集过程中也要受到适当性义务的规制，本案中无论是甲资管公司还是乙集团公司都未确认投资者是否属于合格投资者，也未对投资者进行适当性匹配的情况下，就向本案原告推介了案涉基金，显然未尽到适当性义务，应当根据《全国法院民商事审判工作会议纪要》的规定承担缔约过失的连带责任。

（二）实控人参与私募基金管理造成投资者损失的应当承担赔偿责任

就管理阶段，实控人实质参与私募基金投管，并由此造成投资者损失的，是否应当承担赔偿责任，存在不同意见。

一种意见认为，根据《信托法》第30条，受托人委托他人处理信托事务的，应当对他人处理信托事务的行为承担责任。本案中乙集团公司并非《私募基金合同》的缔约主体，甲资管公司也未明确委托乙集团公司管理案涉基金，因此即使乙集团公司参与基金募后投管，由此造成的损失也应当由甲资管公司承担。

另一种意见认为，虽然乙集团公司不是缔约主体，但是其参与基金投管造成投资者损失的，应当承担侵权赔偿责任。

本案中，实控人参与基金投管并造成投资人损失，从主观和客观两方面都存在重大过错。

首先，从主观方面来看，实控人代替管理人实施基金投资管理的，本身在主观上即构成过错。在基金投资法律关系中，管理人作为信托受托人应向投资者承担信义义务，忠诚勤勉履行合约。而禁止利益冲突并及时披露利益冲突是信义义务的重要组成内容。

前述《加强基金监管规定》明确，私募基金管理人的出资人不得有层级过多、结构复杂等情形，不得隐瞒关联关系或者将关联关系非关联化。同时，中基协《私募投资基金管理人内部控制指引》也明确了，基金管理人应当建立内部风控制度，确保管理人依法依规行使职能。管理人独立专业履行基金投资管理的合同义务，既是避免利益冲突的风控细则要求，也是忠诚勤勉义务的体现。相应地，实控人代替履行管理人职责的，不符合监管的风控要求，隐含利益冲突的可能，也意味着管理人自身未能履行信义义务。

其次，乙集团公司在投管过程中存在明显疏失，且造成的损害结果严重。而正是由于乙集团公司工作人员的疏失，造成基金所有投资款全部为案外人侵吞并客观上无法及时追回，其应当承担相应的侵权赔偿责任。

本案中，甲资管公司作为管理人未履行忠诚勤勉的信义义务，存在侵权和违约责任的竞合，乙集团公司参与投管而因重大过错造成损失构成侵权，同时考虑到在募集阶段因管理人、实控人未履行适当性义务和告知说明义务，故甲资管公司与乙集团公司应构成连带赔偿责任。

05 法条链接

一、《中华人民共和国民法典》

第一百六十七条代理人知道或者应当知道代理事项违法仍然实施代理行为，或者被代理人知道或者应当知道代理人的代理行为违法未作反对表示的，被代理人和代理人应当承担连带责任。

第五百零九条当事人应当按照约定全面履行自己的义务。

当事人应当遵循诚信原则，根据合同的性质、目的和交易习惯履行通知、协助、保密等义务。

当事人在履行合同过程中，应当避免浪费资源、污染环境和破坏生态。

第五百七十七条当事人一方不履行合同义务或者履行合同义务不符合约定的，应当承担继续履行、采取补救措施或者赔偿损失等违约责任。

第五百八十四条当事人一方不履行合同义务或者履行合同义务不符合约定，造成对方损失的，损失赔偿额应当相当于因违约所造成的损失，包括合同履行后可以获得的利益；但是，不得超过违约一方订立合同时预见到或者应当预见到的因违约可能造成的损失。