它& # 039；这又是一个熊市。价值投资能否在加密货币中重现？

还记得2021年牛市开始的那几天，提到最多的人'；除了凯西伍德，其他人的名字都是巴菲特。当然，巴菲特是在加密货币行业，因为他的言论不被看好，被骂的更多。在最疯狂的时候人们视方舟'；凯西伍德视其为神，对巴菲特不屑一顾，认为他已经落后于时代，不能'；我不理解新事物。那时，任何孩子'；他在美国股票市场特斯拉的收入可能会让他自己嘀咕说巴菲特就是这样。更不用说假币的夸张波动了。

当时的市场情绪有多夸张？一个网上名人制造的"巴菲特'；手写的辞职信"居然被各大科技媒体未经核实直接发布。那时候人们太愿意相信股神老了。新世界有自己的逻辑。

但是当泡沫破灭，流动性紧张，灾难过后，我们可以看到，穆'；美国人的收入缩水了60%以上，而巴菲特爷爷仍然很可怕。在二级市场，这是玩家最不想做的事情。，那股神的稳定能给我们哪些思考呢？

如果2022年底，30年代的本杰明格拉哈姆戴上最新流行的AppleWatch，打开加密货币交易的CeFi或DeFi平台，他可能会皱眉微笑。唐'；别慌，我会的。

上世纪20年代的美国，股票市场远没有债券市场成熟，是一个新的小众市场。这个市场投资者很少，大多是交易者。交易者中有专业人士和平民。经济学家"很受欢迎。韭菜也在追明星基金经理的评论。那时候没有价值投资，大家'；的交易方法基本上是"技术"，看趋势，追涨势。很早就进入金融市场的格雷厄姆，通过分析公司对这个市场驾轻就熟'；的财务报告。他很快成为了大V和明星经理。掌管的基金一度盈利100%以上，基金三年市值翻了6倍。在这个喧嚣的二十年代，盖茨比被黛西迷住了。很多普通人就靠着股市受益的神话，指望咸鱼翻身，一夜暴富。

格雷厄姆

1929年，格雷厄姆已经是百万富翁(相当于今天的'；他是美国的亿万富翁)，他准备干一番大事业。毕竟，当时最著名的经济学家欧文费雪(货币主义)在同年10月股市泡沫破裂前信誓旦旦地说，股票价值还没有匹配上。[XY002][XY001]1929年10月24日，美股开始暴跌，开启了臭名昭著的大萧条，连大V韭菜也未能幸免。欧文费希尔和格雷厄姆损失了很多钱。尽管格雷厄姆'；当市场损失74%时，美国基金只损失了70%,它没有。Idon’我无法挽救他几天内蒸发的财富。格雷厄姆解雇了纽约的仆人'；的豪宅，离婚，再婚又离婚，度过了一段混乱的日子。之后，格雷厄姆从错误中吸取了教训。我在哥大教书的时候，整理了自己的价值投资理念，出版了《证券分析》，正式开启了价值投资时代。半个多世纪后，格雷厄姆'；其得意门生巴菲特等人将价值投资理论应用于投资，造就了一代投资大师。

当时的股市和今天差不多'；美国的货币市场在某种意义上，那么用于股票分析的价值投资是否也可以用来看货币？

价值投资很简单，但这个世界太复杂了

格雷厄姆'；s价值投资很简单。另一方面，巴菲特在操作中遵循理论的简单性，经常在餐巾纸后面进行计算练习。巴菲特本人从来没有做过几页建模和投行的各种敏感性分析。在资产定价和股价论证方面，股神的操作向来简单如水。

《证券分析》价格投资的计算是：V=EPS*[8.5(2*g)]。

当时，格雷厄姆'；sPE用的是8.5的PE值，适合写书时没有增长率的公司。后来演变了，PE一般跟着公司价值走。新兴公司的参考公司指标并不多。纽约大学知名教授AswathDamodaran有一份新兴行业的PE清单。这个价格计算也略有变化。

达摩达兰给出的PE参考来自NYU

。今天，价格投资略有演变，但本质不变，我们仍然坚持在股市中寻找被低估的证券。。建模/计算中常用的指标有PE、PB、EPS等。最重要的是留有安全边际，也就是公司'；的价格大于其内在价值。巴菲特建议至少25%。

价格投资的理念和实践，随着一代代价格投资大师跨越时间，立足十年，成为跨越牛熊的硬核。但在2020年美股跌得没内裤之前，价格投资者被倡导投资新兴科技企业的基金蹭了一段时间。收益率远低于成长型基金。当时最抢眼的基金之一木姐方舟和当时回报率最高的股票之一特斯拉的崛起，用的是截然不同的底层逻辑和价格投资。我们这个时代的很多科技股，上市前后都不盈利。PE几十倍甚至上百倍，但这并不妨碍这些公司和股票爆炸。方舟的核心逻辑是增加爆发式增长的科技股。在科技爆炸的时代，这样的基金确实在短时间内取得了非凡的成就。。指数增长的公司不在价格投资基金的安全范围内，所以价值投资者可能根本不会看这类公司。

即使在中国，倡导价值投资的高僧章雷也师从耶鲁大学的大卫斯文森，并没有完全遵循经典的价格投资操作。相反，他重新发表了他对"价值"，以为只要是"价值"，不管多贵。因此，高贤还大量投资了哔哩哔哩、拼多多等高成长股，这些股票不在安全边际内，年利润为负。同时，章雷强调，前期研究非常重要。这有点类似于另一个坚持在风险投资海峡对岸的陆离。

这种感觉类似于20年前投资亚马逊的逻辑。在dot.com崩溃之前，亚马逊'；美国的股票每年都在攀升，所以这是一项不错的投资。虽然它没有'；直到成立7年后，它才首次扭亏为盈，利润非常微薄。

相比之下，巴菲特'；公司的立场几十年来一直如此。巴菲特在大盘中跑赢了几只股票：20世纪80年代的可口可乐和2016年的苹果。2022年的TSMC有以下几个特点：相对于低PE，是行业的领头羊，利润丰厚，边际安全，分红不错。

对于股神来说，买卖股票并不高明。最重要的是要有长期盈利的优质业务。股神一般持有现金。坚持危机是一个转折点。如果你不'；如果你没有现金在合适的时间购买优质资产，那就等于投资失败。

巴菲特不是排斥技术，而是技术是否能匹配他的指标。苹果是投资经典之一。2021年伯克希尔哈撒韦投资了巴西的金融科技颠覆者银行NuBank，NuBank计划在2023年推出自己的加密货币。

巴菲特和他的合伙人芒格对加密货币是公开的这一事实嗤之以鼻，认为该资产背后没有实际价值，尽管股神并不排斥区块链的技术和逻辑。

由于我们这个时代的顶级价格投资从业者并不认可加密市场，那么，价格投资的概念和操作能否应用于加密货币的项目分析？

首先，在投资前明确投资可能是非常重要的，因为只有这样才能知道投资有什么样的性质和规律。

监管机构、投资者和用户都不清楚加密货币应该属于哪个资产类别，或者它应该有自己的资产类别。在以国际清算银行和主要央行为首的监管机构看来这种加密货币叫做"加密资产"，所以奶奶和富爸爸唐'；不承认加密货币作为流通货币的存在。加密货币的风险'；美元的到来确实使其无法满足某些货币的最基本要求。这不仅体现在央妈发布的文件中。这也反映在政府'；加密货币的定义。例如，美国证交会针对FTX提交的文件显示，证交会认为，FTT实际上应该通过早期的买入并烧毁活动被用作证券。如果FTT被定义为安全那么BNB可能也有类似的属性。证券将由美国证券交易委员会监管，而商品合约则不受监管。目前美国通过法律《商品交易法》将比特币、以太坊等虚拟货币定义为商品。

加密货币确实具有商品和外汇市场的属性。商品和外汇市场的交易价格是由资产的供求关系决定的。与商品类似，商品的价格是某种原材料(黄金、石油等)的单位体现。)，一对一的关系。加密货币的每一个代币也是某种价值的唯一体现。商品和代币都需要成对交易，目前是循环的。而且在高通胀的情况下，大宗和加密货币被投资者认为是一定意义上的抗通胀。。目前加密货币作为一种商品存在，监管相对宽松。如果将加密货币定义为证券，加密货币需要提供更加透明的财务报告，这样其价格波动才会真正成为投资者所期望的价值体现。

即便如此。密码货币严格来说不能叫"电子黄金"，虽然加密货币的涨跌并不完全与商品的走势时时一致。一些学者(Lawuobahsumo等人。，2022)表示，这种相关性很可能是市场中其他环境因素的溢出效应。

那么作为货币，我们可以用外汇逻辑加密"货币"？

毕竟加密货币的核心逻辑理论上是解决货币集中的滞后性，让交易更快捷，更方便，抗通胀。后来，各种扩展加密"货币"出现了，虽然他们中的许多人没有流通货币的属性。它更像是"股票"对一个公司或项目来说，就像法定货币本身在某种程度上也是国家主权价值的体现，虽然国债会是一个更好的类比。

不过也有学者(梁等，2019)比较过。发现现在的加密市场更类似于股票市场，但不太类似于外汇市场，除了两者都是24小时交易。这个很好理解，毕竟外汇中的交易都是国家法币和法币衍生品。每一种法币的本质，几乎都是某个国家或地区的一种流动的贸易工具。相反，每种货币背后，加密货币的实际用途并不相同。

基于此，是否可以说加密货币更适合证券的逻辑分析？因为我们肉眼可以看到，加密货币与美股的关联度非常高。然而，然而，Isah和Raheem(2019)指出，这种相关性的底层逻辑是美国央行放水(QE)，因此股票市场和加密市场繁荣起来。，均来自于美元的松紧。

比特币与美股的相关性，从求Alpha

在这一点上，笔者认为，加密货币虽然具有一些大宗、外汇、美股的特征(注意美股不是其他股票)，但不能简单地归于一个群体。。如果一定要拥有，与美股市场关联度最大，受宏观政策影响较深。当加密项目的财务报告没有办法量化的时候，可能无法使用微观价值投资，但更适合后续的宏观操作。因此，价格投资不能应用于加密市场。

研究加密货币的价格投资非常困难。一是没有成熟的量化体系，没有计算工具对其建模。第二，加密的货币数据也令人担忧。不像美股里的财务报告，一般不允许造假。人们可以相信公司提供的财务数据。其余不在报表上的东西也可以追查，但在加密货币中，600万用户可能只是吹牛，每个用户的实际ARPU只有公司自己知道。

如果没有可靠的硬数据来衡量具体项目，，如何计算和估值投资？

目前有学者给出了一些资产定价建模的硬指标，供大家参考。

Hubrich(2017)将French-Fama模型应用于加密货币，仅使用了三个属性。学者以钱币的市值、交易量、市值/交易量作为衡量市场的指标。，使用"溢出"通货膨胀对每种货币的影响来衡量归因之间的关系(即每种货币被挖出来的换算率(carry))等。)，最后的结论是，项目业绩的最大原因是市场，有一点钱才是关系(carry)。非常小。

EY也发表了一份报告，认为CAPM等可以被加密货币组合使用，但并没有给出如何使用的详细说明。

作者对这个话题很感兴趣。也欢迎有志于建模或做相关工作的读者联系作者。如果我们能够开发一些加密货币的资产定价系统，无论是价格投资还是法国法玛，都将大有裨益。

为什么要进行价值投资(加密货币)？

格雷厄姆提出价值投资，但他本人并不是价值投资大师。虽然回报还不错，但是他真的有太多其他的爱好。他甚至参与了布雷顿森林体系的起草，并把自己在货币理论方面的成就视为自己最大的贡献。随后的几十年，随着美国股市的逐渐成熟，只喜欢投资赚钱的巴菲特将这一理论运用到了现实中。

格雷厄姆'；s系统，net是核心，就是有价值的股票一定要便宜买，而且要团购。涨的话涨的很大，跌的话跌的不多。那么，就可以把握价格投资的两个点：高价值和低估值的安全边际。基于此虽然有很多优秀的资产，但巴菲特不一定会投资，因为它们很贵。2020年，巴菲特多次表明不打算投资，因为当时市场上的项目太贵了。当大家都赔了内裤的时候，现金流强劲的股神开始扫货。

但是你可能会认为这是一个bug。"便宜"是一个关系词。600块钱相对100块钱来说很贵，但是相对贵的6万块钱就很便宜了。我相信价格绝对便宜。不是相对便宜。当巴菲特入股苹果公司时，平均成本约为37美元，而今天'；美国的苹果已经超过100美元了。

我认为我们可以通过将这些原则转移到加密货币来学习一些感觉"投资"。那就是，唐'；不要一无所有地追逐市场。唐'；不要在市场高的时候追涨。在项目比较小的时候，买一些已经可以分散进入现金流的股票，不加杠杆。技术可能不行，因为你不是买爆炸技术的逻辑。要看有没有正资金，这是难点。具体来说，也许我们可以看看gas/arpu用户是否是一个有利可图的业务。如果跌，也不会跌多少。行情起来的时候，自然可以把手中的货币拉起来。在熊市买更多的硬币，但留下足够的现金。梅梅，唐'；不要碰钱。唐'；t短。

我们不'；我不知道加密货币是否会像股票市场一样成熟，或者有一天它会不存在。并且如上总结，我们只支持希望对加密货币持有价格投资信念的朋友，不是口头上，而是实际遵守价格投资的核心逻辑。

至少巴菲特用自己的投资生涯证明了价格投资依然是常青树。虽然ARK在2020年实现了152%的回报，但特斯拉在巅峰时期也实现了695%的回报。到2022年，方舟退到65%。。2020年，伯克希尔哈撒韦公司因股票下跌仅回吐19%，在接下来的两年里继续辉煌。2020年，它持有约480亿美元的现金，在全球范围内扫货。到2022年，伯克希尔哈撒韦公司'；美国的股票价格达到新高。。这是沃伦离我们最近的一次行动。事实上，巴菲特'；的操作每十年都是一样的。股神一再告诉大家，买便宜的，买好的公司，买了就持有，不要'；t做乱七八糟的操作，但是大家都觉得这个方法太简单了。它'；it’这太简单了，它能'；不能反映金融的复杂性和对市场的理解。

参考

Whatisthevalueinvestmentofcryptocurrency?

cryptocurrency?Acommodityorasecurity-whyistheresuchabigdifference!

Author:FuZhuorui

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