新城控股加速扩张弊病渐显 转让项目“困境求生”

扬州新城吾悦广场

近日，随着新城控股实际控制人王振华猥亵女童案件的持续发酵，截至2019年8月13日发稿，新城控股股价已下探至23.82元/股。屋漏偏逢连夜雨，新城控股加速扩张的弊病也逐渐显现，日前，新城控股在不断转让项目，在困境中谋求生存。

7月24日，新城控股发布的公告中提及，公司拟筹划转让部分项目公司股权及相关债权，本轮交易总额不超过150亿元。同日，新城再度发布公告，进一步披露了截至24日其项目出让的详细信息。公告显示，截至7月24日，新城控股子公司就杭州聚厉企业管理有限公司等10个项目公司与交易对方签订了相关股权及债权转让协议，交易对价合计约为41.54亿元，约占公司2018年末经审计归母净资产的13.62%，拟转让项目均处于前期开发准备阶段和前期开发阶段。

此外，据新京报记者报道显示，8月3日，在持续性卖资产之际，新城控股旗下一扬州项目公司注资生变，已于近日大幅减资。工商资料显示，扬州新城悦盛房地产发展有限公司（下称扬州悦盛）于7月22日变更了注册资本，由4亿元变更为3.3亿元，减资幅度接近20%。新城控股将注册资本减资的原因是什么？

对此，《商学院》记者向新城控股方面发出采访提纲，新城控股方面表示，吾悦广场综合体包括自持大商业、配套住宅和少量小商铺，商业开发事业部负责项目开发建设以及可售部分（住宅和小商铺）的销售；大商业建成后交付给商业管理事业部自持运营。因此，此次扬州吾悦广场原有项目公司扬州新城悦盛房地产发展有限公司注册资本减资，实际上是将商业开发事业部与大商业进行分立，大商业部分放到新的主体扬州悦博房地产发展有限公司，注册资本一分为二后，总的注册资本还是4亿元。

58安居客房产研究院首席分析师张波在接受《商学院》记者采访时表示，公司减资的原因很多，包括偿债、分立、增派股息、资本调整等，从其扬州项目公司的情况来看，偿债或项目转让的可能性较大，这也代表着项目公司本身的资产规模在减小。

据新城控股年报显示，2015-2018年销售额分别为319亿元、650亿元、1265亿元、2210亿元，新城控股光鲜业绩的吊诡之处在于，其规模迅速扩大的同时，净负债率却保持在较低的水平。相比之下，净负债率从2015年末的43%上升到2016年、2017年的80%左右，2018年中突破100.4%，随后下降至2018年末的49.21%。

新城控股在高速扩张之下，净负债率却持续下降的原因是什么？是否与新城控股有些项目并表年报，有些不并表有关？

遭上交所问询

据新城控股2018年年报显示，自2018年9月26日至2018年年末，扬州悦盛收入为23.35亿元，净利润为2.67亿元，现金流量净额为-1.52亿元。

此次扬州公司大幅减资，恰逢新城控股实控人王振华猥亵风波后大幅变卖项目。截至目前，新城控股合计已回流现金超68亿元。

企查查显示，扬州悦盛成立于2016年，全资股东为新城万博置业有限公司（下称新城万博），后者由新城控股集团股份有限公司和上海聿郡企业管理咨询中心（有限合伙）共同持股。

据悉，扬州悦盛为扬州新城吾悦广场的项目公司。据《商学院》记者查阅新城控股官网发现，扬州新城吾悦广场是新城控股旗下吾悦系列第25座商业综合体，系扬州市政府重点招商引资项目，已于2018年10月开业，建筑面积46万平方米。

据《商学院》记者查阅资料发现，扬州悦盛原为新城万博和国金基金旗下北京千石创富资本管理有限公司共同持股，2018年9月26日，扬州悦盛发生股权变动，改为由新城万博独资控股，进而从新城控股的合营企业变为控股子公司，并成为新城控股2018年年报的并表公司。新城控股2018年年报显示，新城控股对扬州悦盛持股比例为99.01%。

而据新城控股方面向《商学院》记者回复称，合作开发项目是公司房地产开发模式之一，部分合作项目的其他股东持有的股权比例虽然低于50%，但鉴于房地产开发投资金额巨大，部分合作方或项目原股东方亦希望参与合作项目的经营管理决策。在合作方或项目原股东方对项目公司未来盈利能力具有充足信心，且具备房地产开发经验及能力的情况下，为获取土地资源或达成合作意向，公司与合作方一同参与项目公司的经营管理决策，导致公司无法将该等房地产项目公司纳入合并范围。持股比例超过 50%的合、联营公司未纳入合并报表范围的依据主要由于据公司章程约定，权力机构股东会作出所有决议需经全体股东一致或三分之二通过，未纳入合并范围。

关于扬州悦盛公司，2018年9月份合作方退出后，系公司100%独资，纳入并表范围。

与扬州悦盛类似，将部分合营企业纳入合并报表、并通过合营企业转子公司获得投资收益的做法，已使新城控股遭上交所下发2018年年报事后审核问询函。

据上交所问询函提出，年报显示新城控股有多家持股比例超过50%的合（联）营企业未被纳入合并报表，要求新城控股补充披露这部分合（联）营企业的资产、负债以及盈利情况，说明未将这部分公司纳入合并报表范围的依据，以及说明上述处理有无调节利润的考虑。而扬州悦盛从新城控股的合营企业变为控股子公司，并成为新城控股2018年年报的并表公司。新城控股有些项目并表年报，新城控股有些不并表的原因是什么？是否是在粉饰财务报表?

对此，新城控股方面表示，合作开发项目是公司房地产开发模式之一，部分合作项目的其他股东持有的股权比例虽然低于50%，但鉴于房地产开发投资金额巨大，部分合作方或项目原股东方亦希望参与合作项目的经营管理决策。在合作方或项目原股东方对项目公司未来盈利能力具有充足信心，且具备房地产开发经验及能力的情况下，为获取土地资源或达成合作意向，新城控股与合作方一同参与项目公司的经营管理决策，导致公司无法将该等房地产项目公司纳入合并范围。此外，持股比例超过 50%的合、联营公司未纳入合并报表范围的依据主要由于据公司章程约定，权力机构股东会作出所有决议需经全体股东一致或三分之二通过，未纳入合并范围。

根据会计法的相关要求，合并财务报表的合并范围应当以控制为基础予以确定。所指的控制是指投资方拥有对被投资方的权力,通过参与被投资方的相关活动而享有可变回报，并且有能力运用对被投资方的权力影响其回报金额。

张波向《商学院》记者表示，持股比例是否超过50%并非是纳入合并报表的必要因素，但是上交所有权利要求其做出说明。因此，并不排除新城为了业绩考量而对于并表项目有所取舍，但从现实来看，这类情况较难做出一个明确的定性判断。

"退出"项目

新城控股转让项目的同时，也在逐渐收缩扩张的步伐。8月5日，有媒体报道称新城控股退出了上海三个住宅开发项目。据《商学院》记者查阅资料发现，三宗土地分别位于上海市的金山区枫泾镇、青浦区华新镇和奉贤区的南桥新城，总占地面积19.84万平方米，规划建筑面积30.44万平方米。

据上海土地市场的信息显示，位于金山区枫泾镇的JSFJ010104单元10A-01A地块于2019年5月31日由华发股份（600325.SH）控制的威海华发投资有限公司以11.45亿元的底价竞得。此地块规划为普通商品房用地，容积率为1.4，占地面积10.46万平方米，规划建筑面积为14.64万平方米，成交楼板价为7820元/平方米。

申请参与竞拍的企业包括平湖悦郡实业有限公司、招商局蛇口工业区控股股份有限公司和太仓市筑崇商务咨询有限公司，三家公司分别由新城控股、招商蛇口（001979.SZ）和金地集团（600383.SH）拥有或控制。

此后，地块由华发股份、新城控股和招商蛇口三家公司合作开发，新城控股退出后，合作方接手了其股权。

7月12日金山区政府公布的金山区枫泾镇JSFJ-010104单元10A-01A地块项目建筑方案预公告显示，负责该地块开发的项目公司为上海华璟枫宸房地产开发有限公司，股东仍为华发股份，未出现新城控股或招商蛇口。

位于奉贤区的南桥新城15单元27A-02A区域地块于6月18日成交，竞得者为融侨集团拥有的上海融邸投资管理咨询有限公司，竞得价格为14.49亿元，溢价率为0.13%。该地块规划为普通商品房用地，出让面积5.41万平方米，容积率为1.6，规划建筑面积8.66万平方米，成交楼板价为16723元/平方米。

申请参与该宗土地竞买的还包括新城控股控制的平湖悦郡实业有限公司和中国金茂（00817.HK）拥有的上海金茂投资管理集团有限公司。

参与地块开发的房企人士透露，该地块计划由融侨集团、新城控股和中国金茂合作开发，目前，新城控股已经决定退出，合作方接手股份。

另一宗地块为青浦区华新镇新凤路东侧25-01号地块，于7月8日成交，竞得者为上海建工(600170.SH)拥有的上海建工东煦房产有限公司以13.97亿元的总价竞得，溢价率为0.14%。

出让公告显示，该地块规划为普通商品房，出让面积3.97万平方米，容积率为1.8 ，规划建筑面积为7.14万平方米。

申请参与竞拍的企业包括，中华企业（600675.SH）拥有的上海润钻置业有限公司、新城控股拥有的平湖悦顺实业有限公司、保利发展拥有的上海保利建霖房地产有限公司及中国金茂拥有的上海金茂投资管理集团有限公司。据悉，该地块将由新城控股、上海建工和中国金茂合作开发，此后新城控股退出，股份将由合作方接手。

新城控股频繁出售、退出项目的原因是什么，是否与资金紧张有关?

对此，新城控股方面表示，此前媒体所称退出的三宗地块，新城控股原本有意向合作开发的项目，现在不再继续推进合作相关事宜。因为原本就没有正式进入，所以也不存在"退出"的说法。

据新城公布的2018年财报显示，2018年新城控股经营现金流和投资现金流分别为38.17亿及负200.13亿，由此，新城控股经营现金流和投资现金流合并为负。

"新城控股经营现金流和投资现金流合并为负的情况说明新城这几年的扩张速度较快，尤其是全口径土储的高速增加更是加剧了现金流为负的趋势，但高速扩张本身存在一定风险，对于公司融资能力、运营能力、流程把控等要求较高，对于公司的长期稳定运营是个考验。而新城前期出现的事件无疑对稳定运营产生干扰，在这一背景下，新城不得不通过转让项目的方式来缓解资金压力，保证自身正常运营。"张波在接受《商学院》记者采访时表示。

现阶段，新城控股现阶段不断调整经营策略出售项目或与新城控股公司创始人及实际控制人王振华猥亵幼女的事件有关。

对此，张波认为，首先由于前期事件，对于新城当下正常运营产生了直接影响，销售遇阻和增长乏力是显而易见的；其次由于企业美誉度受到影响，在融资也会面临承压，企业正常资金运转受阻；最后，新城股价要持续维稳，后续还需要大量资金来维持。《商学院》对于新城控股后续将持续关注。

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