投资审慎原则(审慎投资什么意思)

作者｜李礼辉「中国银行原行长」

文章｜本文将刊于《中国金融》2023年第1期

近20年，我国第一产业、第二产业占国内生产总值（GDP）的比重持续下降，第三产业占比持续提高。这符合工业经济时代经济发展的一般规律。进一步分析可以发现，供给侧的结构调整改变了产业格局，产业链上中下游结构趋于动态均衡。第三产业的增加值及其占GDP的比重持续提高，在很大程度上是供给侧结构调整的结果。

三次产业是按照社会生产活动的时序来命名的，而产业链的上中下游关系则是由供给侧结构决定的。产业链的上游是研发、设计环节，中游是生产、制造环节，下游是销售、服务环节。从供给侧结构变化来看，随着社会分工的发展和商业模式的转变，生产制造环节原生的研发和设计逐渐发生裂变，部分迁移到产业链的上游；而原来附属于生产制造环节的销售和服务，部分独立出来迁移到产业链的下游。由此，第三产业中处在产业链上游的信息传输、计算机服务和软件设计、科学研究和技术服务等行业，处在产业链下游的交通运输、仓储和邮政、批发和零售、商务服务等行业，均得以加速发展。

产业链上中下游结构的均衡和协调，有利于扩大需求。产业链中游的生产制造企业，更多依靠上游的研发设计企业，可以更深入地理解市场，理解消费，把握需求，响应需求；更多依靠下游的销售服务企业，可以更广泛地开拓市场，开拓消费，推销需求，引导需求。

数字经济时代，数据成为新型生产要素，数字技术成为新型生产力。各行各业深度应用数字技术和数据资源，一些产业被赋予数字化的新定义。

第一大类是数字化产业，包括深度应用数字技术的软件开发业、数据资源开发业、人工智能开发业、生物技术开发业、数字产品制造业、信息技术服务业等；第二大类是传统产业的数字化，包括应用数字技术和数据资源迭代升级后的新制造、新基建、新能源、新材料、新农业、新商业等；第三大类是公共行业的数字化，包括引入市场机制、应用数字技术的绿色低碳产业、医疗康养产业、教育培训产业、文化创意产业等。

按照现行的统计口径，我国把“数字产业化”归属于窄口径的数字经济核心产业产出，宽口径的数字经济产出加上了“产业数字化”，涵盖应用数字技术和数据资源为传统产业带来的产出增加和效率提升。

“十三五”时期我国数字经济加速增长。宽口径的数字经济产出由2016年的22.6万亿元增长到2020年的39.2万亿元，占GDP的比重由30.3%上升到38.6%，增速高于同期GDP名义增长率8.5个百分点。窄口径的数字经济核心产业增加值2020年达到7.5万亿元，占GDP的比重为7.4%。按照“十四五”规划，到2025年，数字经济核心产业增加值占GDP的比重将提升到10%。

供给侧的数字化产品和服务，拉动了需求侧的数字化消费。到2020年底，我国微信支付年度活跃用户11亿，支付宝年度活跃用户8亿，居全球移动支付机构之首，超过ApplePay的4.41亿、Paypal的3.05亿、SamsungPay的5100万、Amazon和Google的5000万和3900万。2022年1～9月，全国网上零售额同比增长4.0%，比社会消费品零售总额0.7%的增速高3.3个百分点。

2021年我国制造业增加值占GDP的比重达到27.4%，比2020年提升了1.22个百分点，这是2011年以来中国制造业增加值占GDP比重的首次回升。其中的一个动因就是数字经济的迅速发展。例如，浙江省2021年GDP增速13.78%，表现抢眼，数字化是主要驱动因素。全省高新技术企业1.1万家，形成数字安防、网络通信、集成电路、高端软件、智能计算、智能光伏、数字内容六大千亿级数字产业集群，传统产业的数字化水平亦居全国前列。2021年，浙江数字经济增加值达到3.57万亿元，占GDP比重达到48.6%，其中数字经济核心产业增加值8348亿元，同比增长13.3%，对经济增长的贡献率为17.1%。

数字化叠加逆全球化，产业出现了新特征。

一是在供需关系中，市场信息更加对称，技术信息更加不对称。基于智能化网络和数据挖掘技术，市场上供给和需求的信息越来越透明，获取市场信息的速度更快，成本更低。市场信息更加对称，有利于提升全社会资源配置的效率。技术信息领域，一方面包含分布式协作模式下的底层软件开源，另一方面包含区块链确权认证技术下的专利产权保护。开源软件可以共享，但应用范围有限。技术信息更趋于不对称，总体上有利于鼓励创新。但是在地缘政治格局中，逆全球化的核心技术封锁，势必增加全球经济的技术创新成本，并导致非市场化的恶性竞争。

二是在产业链上，区域竞争更加直接，链际合作更加重要。产业的区域转移一般是由生产成本和经营利润因素驱动的。数字经济时代，由于市场供需信息趋于对称，国际物流布局调整周期缩短，加上地缘政治因素，产业链上的区域竞争将更加直接，更容易引发产业的跨国转移，导致全球产业链供应链的重构。全球产业链迁移的最新动向表现为：劳动密集型产业继续向发展中国家“南迁”，技术密集型产业开始向美国“西行”。我国拥有全球最发达的基础设施、最完整的产业链供应链，具备全球最高的制造业生产能力，这是我们的核心竞争力。未来一个阶段，产业链上中下游之间的本土迁移和劳动密集型产业的跨国转移还会发生，预计我国制造业占GDP的比重还会有小幅度的波动，但仍将保持全球较高的水平。

需要特别注意的是，美国利用核心技术优势和财政货币政策工具，正在推进以半导体产业为重点的“制造业回归”。2011～2021年美国制造业占GDP比重处于11%～12%，未来几年估计会有小幅回升。

我国应该主动扩大国内不同产业链之间的链际合作。这有利于降低企业的生产成本，保护本土产业链；有利于提高全要素生产率，增强区域竞争力。

改革开放以来，我国创造了经济增长、人民增收的奇迹。2020年以来，疫情冲击加剧了经济中潜在的结构性矛盾，人均可支配收入出现明显下滑。2020～2021年，人均可支配收入年均名义增长率6.9%，按不变价格计算年均实际增长率5.1%，比2019年分别下降2.0个百分点和0.7个百分点。

居民收入与GDP增速的变化是一个互为因果关系的过程，需要注意的是，居民收入增速放缓可能导致一系列连锁效应：居民预期收入降低，带来支付意愿和支付能力降低，引起有效需求降低，进而导致供给侧产能过剩，最终使得经济增速下行。2020～2021年，全国居民人均消费支出的年均名义增长率5.7%，年均实际增长率4.0%，均低于人均可支配收入的增幅。

按全国人口5等份收入分组，2020年高收入组的人均可支配收入是低收入组的10倍，是中间偏下收入组的5倍。因此，应该把增加居民收入特别是中低阶层的收入摆在经济工作的重要位置。

综上所述，我国应该继续深化供给侧结构性改革，不断改善和优化产业格局；加快数字经济的发展，继续扩大数字化供给和数字化需求；切实提升产业链供应链的韧性和安全水平，主动应对逆全球化的冲击；千方百计增加城乡居民的可支配收入，通过积极扩大有效需求促进有效供给，通过大力改善有效供给引导有效需求。

重要的是，我们要真抓实干，务必把难事做活，把好事做实，确保中央的政策措施落到实处。以居民增收、投资增效、外需加力为重点，实现有效需求与有效供给的动态平衡。

第一，居民增收：促进大就业，帮扶小生意。

居民的可支配收入包括扣除税收和行政收费后的工资性收入、经营性净收入、财产性净收入和转移性净收入。低收入和中间偏下收入群体的收入来源基本上是务工工资和小生意收入。为中低收入群体谋就业、找生意，既是民生大工程，也是经济大战略。

首先，促进大就业的主要对象是中低收入群体。据国家统计局数据，2022年11月全国城镇调查失业率为5.7%，比10月上升0.2个百分点，说明当前的总体就业水平不太理想；而且，16～24岁劳动力调查失业率虽然比10月下降了0.8个百分点，但仍高达17.1%，说明大学毕业生等年轻一代就业难。一个值得重视的迹象是，一些国际知名品牌正在布局供应链的多元化，而劳动密集型产业的外迁直接影响就业。中小微企业是吸纳就业的主体，目前大多数中小微企业经营困难，不敢扩大生产。建议对一定时期内的最低工资水平和五险一金的缴纳比例做适当调整，支持中小微企业增加工作岗位。其次，帮扶小生意的主要对象是个体工商户。截至2022年9月底，全国登记在册的个体工商户1.11亿户，占市场主体总量的三分之二，带动就业约3亿人。个体工商户大多是小本经营的小生意，其中有数百万网上小微电商，也有少数初具规模的大商户。帮扶个体工商户做好小生意，可以解决数亿弱势群体的生计，促进稳就业，稳增长。按照国务院最近发布的《促进个体工商户发展条例》，要切实做到“平等准入、公平待遇”，切实保护财产权和经营自主权。工商、税务、市政、交通、卫生、消防等部门对个体工商户要规范监管，强化服务，合法合理，统筹兼顾。当前应该维持税费减免，扩大普惠金融范围，帮助个体工商户渡过难关，恢复活力。

第二，投资增效：财政更积极，金融更审慎。

传统基建投资规模大，原材料和劳动力需求多。扩大传统基建，容易在短周期内盘活相关企业的生产经营，拉动经济增长。但是，我国传统基础设施已趋于饱和均衡，要注意防止低水平重复建设。

设备更新改造投资少，见效快。2022年9月，人民银行设立设备更新改造专项再贷款，支持教育、卫生健康、文旅体育、实训基地、充电桩、城市地下综合管廊、新型基础设施、产业数字化转型、重点领域节能降碳改造升级、废旧家电回收处理体系10个领域的设备购置与更新改造。金融机构以不高于3.2%的利率向清单内项目发放的合格贷款，人民银行按贷款本金等额提供资金支持，中央财政为贷款主体贴息2.5%。

数字化催生了新制造、新基建。发展新制造、新基建，有利于优化产业结构，推动经济动能转换。但新制造、新基建技术更加密集，需要更加专业的劳动力资源，需要更新供应链，还需要培育新的消费需求。因此，新制造、新基建拉动经济增长所需的周期更长。应该求之更优，求之更好；不宜求之过急，求之过快。

扩大投资拉动经济，财政可以更积极。与其他国家和经济体对比，我国的经济结构更完整因而有更强的韧性，供给侧产能远高于本土需求因而有更多的腾挪余地。我国的公共债务相当于GDP的80%左右，远低于美国的130%。因此，在经济下行阶段，我国有条件实施更加积极的财政政策。一是可以适度扩大财政赤字率，在3年左右的短周期内，将财政赤字率提高到4%～5%，不至于造成恶性通货膨胀；二是增加长期国债和专项债的发行，募集资金用于重大项目投资，并可用于置换地方政府的部分债务，激活地方政府的财务动能；三是在数年内保持减税降费政策的持续性，扶持企业特别是民营企业恢复盈利能力和投资能力。

增加货币投放，仍应坚持审慎原则。保持适当的社会融资规模，保持流动性合理充裕，支持企业资金周转，支持企业更新改造，支持企业增加投资，支持国家关键项目建设，扶持中小微企业和个体工商户。金融资源配置与财政资源配置的区别是存贷硬性平衡、期限适度错配、借贷必须偿还。即使是在稳经济促增长阶段，也应坚持审慎原则，避免大水漫灌造成无效信贷投放，产生新的不良资产。

新基建投资应该以企业为主体，同时需要政府投资撬动。区域经济越发达，财政实力越强，基建投资能力越高。区域经济越落后，越需要投资，但地方财政越是捉襟见肘。当前许多地方财政收不抵支，地方政府缺乏扩大新基建投资的能力，需要中央财政的专项支持。在金融方面，新基建项目需要金融机构给予融资支持和配套金融服务，应该注意的是，新基建项目必须具备技术和商业层面的可行性。

第三，外需加力：拼尖端技术，争区域版图。

出口一直是拉动我国经济增长的三大动能之一，需要警惕的是趋势性、结构性的变化。

一是对外贸易增速趋缓。2020～2021年我国对外贸易总值年均增长16%，其中出口年均增长17%，进口年均增长15%。2022年1～11月我国货物贸易进出口总值同比增长8.6%，比前2年年均增幅低7.4个百分点。其中，出口同比增长11.9%，降低5.1个百分点；进口同比增长4.6%，降低10.4个百分点。二是对外贸易区域结构变化。在贸易伙伴中，目前东盟第一，占外贸总值的15.4%；欧盟第二，占13.5%；美国第三，占12%。需要注意的是，2022年1～11月我国与东盟贸易总值增长15.5%，而我国与欧盟、美国的贸易总值只增长7%和4.8%。1996年以来，我国劳动生产率的年均增幅在9%左右，远高于美国不到2%的增速。到2020年我国人均GDP相当于美国的16%，劳动生产率相当于美国的12%，差距仍然不小。主要原因是我国劳动密集型产出的占比较高，技术密集型产出的占比较低，拉低了价值创造的均值。

美国联合部分西方国家对我国实行先进技术和高端芯片封锁，一方面将影响我国高端芯片、尖端设备和技术的进口，另一方面将影响我国高端机电产品的生产和出口。未来，地缘政治将深度影响全球经济格局，深度影响我国的经济发展。国际竞争的关键领域是尖端技术和地域版图。

技术平等是经济上平等竞争的基石。在核心技术领域，我国只有补齐短板，才有可能与西方国家真正建立平等、互利的关系。在核心技术上，我们借不来、买不到、等不得，唯一的路径是自力更生，奋发图强，寻求突破。

实践已经证明，在技术创新进程中，民营队与国家队完全可以并驾齐驱。要更多鼓励民营队，重要的是为民营企业创造更加公平、更加宽松的营商环境。要真正激励国家队，重要的是促进国有企业建立符合市场经济和科技规律的激励机制、决策机制和问责机制。在关键领域，应有必要启动举国体制，集中力量办大事，尽快取得突破。

与此同时，我国必须积极扩大开放，进一步拓宽国际经贸合作的区域版图。要以推进产业链全球一体化对抗逆全球化，积极拓宽零关税、零补贴、零壁垒的国际贸易协议的覆盖面。对东南亚、南美、非洲的发展中国家，可以采取产品输出、技术输出、资本输出、金融输出协调行动的策略，争取成为这些国家的主要贸易合作伙伴。对资源能源富余的国家，应该努力建立长期合作关系，资源类能源类商品可以随行就市议价定价，也可以采用以经济波动周期平均价格为主、辅以即期市场微调的定价方式。对欧盟、英日韩等发达国家，市场和企业是经贸合作的主动力，应该细分市场，加强企业合作和市场对接。企业是国际经贸合作的主体，国家有关部门应该注意防止企业之间的不正当竞争和无序竞争，实现合作共赢。■

（责任编辑 贾瑛瑛）