债务性融资优点(债务融资的优点及面临的困境)

日期：2023年04月26日 14:04 浏览量：1

永泰能源股份有限公司是一家于1992年7月30日成立的民营企业，其前身系原泰安润滑油调配厂。1988年该公司进行股份制改革，后改组为泰安鲁润股份有限公司。

股债双停，交叉违约

2018年7月5日，永泰能源实质性违约公告发布后，公司发行的“13永泰债、16永泰01、16永泰02、16永泰03”公司债券近期价格出现大幅波动，为防止股票和债券出现暴跌，永泰能源于次日将公司股票和公司债券进行停牌处理。

尽管上述公司债券处于停牌状态，但其他相关的债券难免受到冲击，遂出现了交叉违约现象。

“17永泰能源CP004”发行时附有交叉保护条款，此次债务违约符合上述触发情形，永泰能源本部在到期日未结清银行贷款2.50亿元以及“17永泰能源CP004”未能按时偿付本息，客观触发了公司存续期内其他债券的交叉保护条款。

“17永泰能源CP004”发生违约也被视为其他债券也发生违约。虽然“17永泰能源CP004”违约金额只有16.05亿，但由于触发了相关债券的交叉保护条款，产生了连锁反应，13只附有交叉违约条款的债券提前到期，交叉违约导致永泰能源债券违约规模激增至近一百亿元，使公司在债务违约的泥潭中越陷越深，导致永泰能源的经营情况雪上加霜。

评级下调

2018年7月5日，永泰能源发行的“17永泰能源CP004”发生实质性违约，随即，联合信用评级机构下调了永泰能源的主体及债券信用评级，永泰能源主体及债券信用评级由“AA+”调整为“A”，评级展望也从稳定调整为负面。

次日，联合评级机构再次下调永泰能源的主体及债券信用评级至“CC”。永泰能源发债以来主体及债券信用评级长期保持“AA”及以上，在最近一次进行评级的2018年6月22日，新发行的“17永泰01”债券信用评级和永泰能源的主体仍为“AA+”，评级展望为“稳定”，意味着企业偿还债务的能力强，信用状况稳定，违约风险低。

可半个月后，永泰能源却发生债券违约，此次信用评级机构尚未识别出永泰能源的违约风险，出现违约之后才发布下调评级的公告，具有严重的滞后性。

偿债能力恶化

永泰能源主要选择以债务融资方式维持生产经营，经营期间发行了大量债券，在违约之前永泰能源的资产负债率为73.18%，流动比率和速动比率位于低位，说明公司债台高筑且资产的变现能力不乐观，流动性危机凸显。

永泰能源违约之后，债务规模激增，资产负债率增加至73.29%，公司的偿债能力最先受到冲击，流动比率和速动比率越发走低。

在违约之前，金融机构或许早已意识到永泰能源可能发生的违约风险，2017和2018年发行的短期融资券的利率逐渐上升，中期票据的期限缩短，金额下降，这都说明外部融资渠道日渐收紧。

如今违约已经发生，寻求外部融资的难度加大，外部融资渠道更为紧缩，资金周转压力大，永泰能源想要通过再融资来扭转经营困境已经不太可能。

经济下行压力

宏观经济态势是国民经济发展的晴雨表，自2008年金融危机全面爆发以来，我国GDP增速陡然下降，2010年偶有回升，之后呈现持续低迷现象，宏观经济不景气。

随着经济增速换挡和产业结构的调整，银行信贷体系受经济下行压力，缩小了对实体经济的信贷规模，民营上市公司因流动性压力出现大规模债务违约。

我国的GDP增速2010年上涨至10.60%，之后我国GDP增速一直处于下滑状态，2018年GDP增速下跌至6.70%，属于十年来GDP最低增速，与我国21世纪初的GDP增速相比，现在的经济增速放缓有目共睹。

经济增速放缓密切影响着我国的各行各业，尤其是对煤炭、钢铁等周期行业影响较大。在宏观经济低迷的大环境中，民营企业面临融资成本高、融资渠道少和资金周转难等多重压力，债务违约风险日益累积。

监管政策趋紧

2008年金融危机以来，宽松的货币政策刺激了资产泡沫和金融杠杆。近年来为深入推进金融去杠杆，种种去杠杆的政策使得民营企业融资渠道受限，非标等融资渠道受到国家机构的大力监管，企业融资难上加难，即将到期的债务多半还得靠企业自身经营活动产生的现金流来偿还。

此外，受资产新规政策的影响，投资者风险意识提高，风险偏好下降，对债券投资更加谨慎，民营企业融资渠道所剩无几。

扩张的投资战略

永泰能源自1998年上市以来，其发展战略经过一系列的调整和转变。在上市之初，公司的主营业务以成品油与润滑油等油品经销和房地产开发为主，2009年主营业务向煤炭开采业务方向转变，2011年公司主营业务转型成功，主营业务正式变更为煤炭开采。

但2013年以来，受宏观经济增速放缓及产业结构调整等影响，国内煤炭市场持续疲软，煤炭市场价格总体呈下滑态势，竞争日趋激烈，且煤炭行业属于传统型行业，煤炭属于污染型能源，永泰能源的发展不具有政策性优势，公司的煤炭业务受到巨大冲击。

2014年，为了应对严峻的行业形势和激烈的市场竞争，公司主动实施战略转型，确定了向“能源、物流、投资”三大产业转型的发展战略，此后公司进一步深化企业转型。

惨淡的经营业绩

（1）经营业绩每况愈下

整体而言，行业净资产收益率的均值和中值长期低于10%，说明永泰能源所属的煤炭行业发展状况不容乐观，行业的扣除非经常性损益的净资产收益率与净资产收益率的差距较大，说明行业的盈利大部分是通过非经常性的活动取得的，一定程度上反映了行业的盈利质量不高。

具体来说，永泰能源扣除非经常性损益的净资产收益率与净资产收益率的差距也较大，净资产收益率从2014年的4.09%下降到2018年的0.27%，扣除非经常性损益的净资产收益率从2014年的1.14%震荡下跌至-2.57%，可见永泰能源不是凭借主营业务实现盈利，非经常性损益占净利润比例较大，盈利质量较差。

在2014至2018五年间永泰能源净资产收益率的最高值仅为4.09%，扣除非经常性损益后的加权平均净资产收益率最高值仅为2.72%，均低于露天煤业和中国神华的最低值，且其净资产收益率日渐走低，反映出永泰能源经过一番投资活动的洗礼后，经营效益每况愈下，发展状况异常糟糕。

（2）经营业绩低迷的原因：销售毛利率走低。

销售毛利率是反映企业核心竞争力的重要指标，煤炭行业的销售毛利率的均值和中位数都基本在25%左右，永泰能源虽在大多数年份中高于行业均值和中值，但其毛利率的下降态势，与露天煤业和中国神华毛利率上升态势形成强烈的对比，是因为新增的电力板块和石化贸易板块的毛利率不高，影响了整体毛利率的走势，反映出永泰能源产品的市场份额逐渐缩水，整体的核心竞争力一落千丈。